Utilities (Underweight) – จุดเริ่มต้นของขาลง
ความท้าทายครั้งใหญ่สุดที่เคยมี
เราปรับลดน้ำหนักลงทุนกลุ่มโรงไฟฟ้าเป็น “UNDERWEIGHT” (เดิม Overweight) ด้วยเรามองว่ากลุ่มฯ กำลังเผชิญความท้าทายครั้งใหญ่ จาก 1) การทยอยหมดอายุของสัญญาหลักคือ IPP และ Adder ในขณะที่การประมูลโครงการพลังงานทดแทนดูจะช้าเกินไปที่จะทดแทนสัญญาเก่าได้ และยังให้ผลตอบแทนต่ำกว่า 2) แม้ราคาพลังงานที่ลดลงช่วยบรรเทาความเสี่ยงจากการอุดหนุนราคาไฟฟ้าไปแล้ว แต่ความเสี่ยงจากนโยบายกลับเพิ่มสูงขึ้นเป็นโอกาสถูกแก้ไขสัญญา บนแผนปรับโครงสร้างราคาค่าไฟฟ้าของรัฐบาลเพื่อลดต้นทุนไฟฟ้าประเทศ และ 3) ปริมาณไฟฟ้าสำรองในประเทศที่สูงทำให้บริษัทไทยต้องขยายการลงทุนไปต่างประเทศซึ่งมีความเสี่ยงการลงทุนที่สูงกว่า ด้วยปัจจัยเหล่านี้ เราจึงคาดว่า EPS ของกลุ่มฯ จะเติบโตเฉลี่ยเพียง 5% ต่อปีในช่วงปี 2025-27F และ ROE ยังอยู่ที่ 8% ในปี 2027F
สัญญา และ adders กำลังจะหมดอายุ
สัญญา IPP และ SPP รวม 5.2GW และส่วนอุดหนุน adder ของโรงไฟฟ้าพลังงานทดแทนรวม 0.8GW (เฉพาะของหุ้นกลุ่มโรงไฟฟ้าที่เราทำบทวิเคราะห์) จะทยอยหมดอายุในระหว่างปี 2025-30 และกดดันกำไรของกลุ่มฯ ในขณะที่ปริมาณไฟฟ้าสำรองของประเทศที่มากกว่าความต้องการสูงสุดอยู่ถึงเกือบ 50% จำกัดโอกาสการประมูลสัญญาใหม่ ส่วนโควตาพลังงานทดแทนที่จะเพิ่มขึ้นจาก PDP ใหม่ก็อาจไม่สามารถสร้างมูลค่าได้เท่าโรงไฟฟ้าที่หมดอายุ โดยคาดว่าสัญญาโรงไฟฟ้าพลังงานทดแทนใหม่เหล่านั้นจะมี EIRR ต่ำเพียง 6-11% ส่วนสัญญา PPA ที่ประมูลออกไป 7.0GW ในปี 2023-2024 ยังใช้เวลาทยอยเริ่มดำเนินงานกว่า 5 ปี (2025-30F)
ความเสี่ยงด้านนโยบายกลายเป็นภัยคุกคาม
ความเสี่ยงด้านนโยบายต่อกลุ่มโรงไฟฟ้ากำลังทวีความรุนแรงขึ้น จากการคุมราคาค่าไฟฟ้าในอัตราที่ขาดทุนในปี 2022-23 ซึ่งได้บรรเทาลงไปแล้วจากราคาพลังงานโลกที่ปรับตัวลง แต่ปัจจุบันความเสี่ยงลุกลามมาสู่โอกาสการถูกแก้ไขสัญญา ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งของแผนปรับโครงสร้างราคาพลังงานและไฟฟ้าของรัฐบาลเพื่อหวังลดต้นทุนไฟฟ้าของประเทศ โครงการ IPP รุ่นเก่าเผชิญความเสี่ยงการปลดระวางก่อนกำหนด ขณะที่อัตรากำไรของ SPP มีแนวโน้มลดลง โดยแม้กลุ่มพลังงานทดแทนที่ได้รับการสนับสนุนมาตลอดก็อาจได้รับผลกระทบจากความเสี่ยงครั้งนี้เช่นกัน
GULF เป็น Top Pick ของเรา
บนความท้าทายครั้งใหญ่ของกลุ่มฯรอบนี้ GULF กลายเป็น Top Pick ใหม่ของเรา ด้วย 1) แนวโน้มการเติบโตแข็งแกร่งซึ่งโดยโครงการที่กำลังพัฒนาในมือ และยังมี upside จากการทำ M&A เพิ่มเติม 2) ผลกระทบจากความเสี่ยงด้านนโยบายน้อยที่สุดเนื่องจากมีสัดส่วน SPP ต่ำและโรงไฟฟ้า IPP ค่อนข้างใหม่ และ 3) การขยายการลงทุนสู่ธุรกิจโทรคมนาคมและดิจิทัลเพิ่มศักยภาพการเติบโตนอกจากโรงไฟฟ้า
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……