BGRIM (HOLD) – ปัจจัยกดดันยืดเยื้อ – Target Price Bt34.00, Price Bt36.75
เราคาดราคา pool gas จะสูงขึ้น ทำให้โรงไฟฟ้า SPP ของ BGRIM มีผลขาดทุนมากขึ้นใน 2H22F เนื่องจากการปรับขึ้นของอัตราค่าไฟฟ้านั้นไม่เพียงพอจะชดเชยต้นทุนที่เพิ่มขึ้น เราจึงปรับลดกำไรของ BGRIM ลงอีก และลดคำแนะนำลงเป็น “ถือ”
ปรับลดคำแนะนำเป็น “ถือ”
(ส่วนหนึ่งของบทวิเคราะห์กลุ่มสาธารณูปโภค – “หลากหลายปัจจัยลบต่อ SPP” วันที่ 8 ก.ค. 2022) เราปรับคำแนะนำ BGRIM เป็น “ถือ” (จาก ซื้อ) หลังปรับกำไรปี 2022-24F ลง 73/34/35% ราคาเป้าหมายของเราถูกปรับลงเหลือ 34 บาท (จาก 40 บาท) แม้จะปรับมาใช้ปีฐาน 2023F เนื่องจาก 1) เราคาดว่าโรงไฟฟ้า SPP จะมีผลขาดทุนมากขึ้นใน 2H22F เนื่องจากราคา pool gas ที่สูงขึ้นต่อ 2) การขายไฟฟ้าให้ลูกค้าอุตสาหกรรม (IU) ซึ่งไม่สามารถส่งผ่านต้นทุนเชื้อเพลิงในราคาขายได้หมด จึงถูกกระทบจากต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้นขณะที่ค่าไฟฟ้าประเทศปรับขึ้นช้า จะมีสัดส่วนสูงขึ้นใน 4Q22 3) เราคาดการฟื้นตัวกำไรของ BGRIM จะเลื่อนไปเป็น 1H23F
โรงไฟฟ้า SPP ขาดทุนมากขึ้นใน 2H22F
เราคาดกำไรการขายไฟฟ้า (ราคาขาย – ต้นทุนก๊าซเฉลี่ย) จากโรงไฟฟ้า SPP ของ BGRIM ให้กับลูกค้า IU จะลดลงอีกเป็น -0.13 บาท/kWh ใน 2H22F จาก -0.08 บาท ใน 1H22F เนื่องจากเราคาดว่าราคา pool gas จะเพิ่มขึ้น 20% h-h เป็น 495 บาท/mmbtu ใน 2H22F ขณะที่อัตราค่าไฟฟ้าประเทศจะเพิ่มขึ้นเพียง 15% จากการปรับ Ft ขึ้น 0.8 บาท ในเดือนก.ย. โดยสัดส่วนการขายไฟฟ้าให้ IU คิดเป็น 30% ของปริมาณขายปัจจุบันจากโรงไฟฟ้า SPP ของ BGRIM เราคาดการฟื้นตัวกำไรของ BGRIM จะล่าช้าออกไปเป็น 1Q23F (จาก 2H22F) ภายใต้สมมติฐานอัตรากำไรการขายไฟฟ้าให้ IU กลับเป็นบวกที่ 0.8 บาท/kWh และ 1.1 บาท ในปี 2023-24F (เฉลี่ย 1.2 บาท ในช่วงปี 2017-20) จากราคาน้ำมันที่ลดลงในปีหน้า การปรับ Ft ขึ้นอีก 0.4 บาท ใน 1Q23 และปริมาณการผลิตก๊าซธรรมชาติจากแหล่งเอราวัณ (ราคาถูกที่สุดใน pool) ฟื้นตัวเต็มที่ในปี 2024
สัดส่วนการขายให้ IU เพิ่มขึ้นใน 4Q22F
สัญญาซื้อขายไฟฟ้า (PPA) ของโรงไฟฟ้า SPP ของ BGRIM 5 หน่วย (กำลังการผลิต 307MW จากโรงไฟฟ้า SPP ทั้งหมด 1.5GW) จะหมดอายุในช่วง 4Q22-1Q23F โดยจะถูกแทนที่ด้วยโรงไฟฟ้าใหม่ 5 หน่วยภายใต้ สัญญา PPA ชุดใหม่ ซึ่งในสัญญาใหม่นี้กำลังการผลิตไฟฟ้าตามสัญญาที่ขายให้กับ กฟผ. จะลดลงเหลือ 143MW (จากเดิม 187MW) ขณะที่กำลังการผลิตไฟฟ้าที่ขายให้ IU เพิ่มขึ้นเป็น 190MW (จาก 127MW) ทำให้ปริมาณขายไฟฟ้าให้ IU มีสัดส่วนเพิ่มเป็น 37% (เดิม 32%) ของปริมาณขายรวมจากโรงไฟฟ้า SPP ของ BGRIM (ดู Exhibit 5) เนื่องจากปัจจุบันอัตรากำไรการขายไฟฟ้าให้ IU นั้นต่ำมากในช่วงราคาพลังงานสูง สัดส่วนใหม่นี้จึงเป็นลบต่อกำไรของ BGRIM จนกว่าอัตรากำไรของ IU จะฟื้นตัวเต็มที่ในปี 2024F ตามประมาณการของเรา
ปัจจัยหนุนระยะสั้น
BGRIM ยังมีการเติบโตของกำลังการผลิต 8% และ 15% ในปี 2022-23F และยังมีเป้าหมายที่จะทำ M&A เพิ่มเติมในปีนี้ การประกาศแผนพัฒนากำลังไฟฟ้าใหม่ของเวียดนาม (PDP-8) ที่อาจเกิดขึ้นใน 2H22 จะสร้างโอกาสการเติบโตใหม่ให้ BGRIM จากการพัฒนาโรงไฟฟ้าเชื้อเพลิงก๊าซธรรมชาติใหม่ในประเทศเวียดนามภายใต้โครงการ LNG-to-power โดยการทยอยฟื้นตัวของกำไร SPP น่าจะช่วยหนุนราคาหุ้นในปีหน้าอีกด้วย
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……