BH (SELL) – การเติบโตชะลอตัวลง–Target Price Bt156.00, Price Bt176.5
ผลการดำเนินงาน 1Q26 ของ BH ออกมาตามที่เราคาด และคาดว่าผลกระทบจากสงครามอิหร่านจะเริ่มเห็นชัดใน 2Q26F ในระยะกลาง BH ยังคงเป็นบริษัทที่เติบโตช้า โดยคาดว่า EPS จะเติบโตเฉลี่ยที่ 2.6% ในปี 2026-28F และการขยายตัวใหม่จะกดดันกำไรสุทธิในปี 2027F คงคำแนะนำ “ขาย”
อยู่ในช่วงการเติบโตชะลอตัว; แนะนำ “ขาย”
เรายังคงแนะนำ “ขาย” BH ราคาเป้าหมาย (ปีฐาน 2026F) ที่ 156 บาท (จาก 143 บาท) ด้วยเหตุผลดังนี้ 1) BH อยู่ในช่วงการเติบโตของกำไรปกติที่ชะลอตัว เติบโตเพียง 1.3/2.7/3.8% ในปี 2026-28F 2) เราคาดว่าสงครามอิหร่านจะเริ่มกระทบผู้ป่วยทั้งชาวไทยและต่างชาติใน 2Q26F เนื่องจาก BH มีสัดส่วนรายได้จากผู้ป่วยตะวันออกกลางราว 24% ของรายได้รวมในปี 2025 และเศรษฐกิจไทยมีความอ่อนไหวต่อราคาน้ำมัน 3) การเปิดโรงพยาบาลใหม่ที่ภูเก็ตและอาคารใหม่ในรพ.เดิมในกรุงเทพฯ ในปี 2027F มีแนวโน้มจะขาดทุนช่วงแรกซึ่งจะกดดันการเติบโตในปี 2027F 4) แม้ BH จะเป็นโรงพยาบาลคุณภาพสูง มีการบริหารจัดการที่ดี และมี ROE สูงที่ 24.4% (ปี 2026F) แต่เรามองว่าราคาหุ้นยังแพง ซื้อขายที่ 2026F PE ที่ 20.0 เท่า เทียบกับแนวโน้มการเติบโตที่จำกัดในช่วง 3 ปีข้างหน้า
ผลกระทบจากสงครามอิหร่าน
ในปี 2025 รายได้จากผู้ป่วยต่างชาติของ BH คิดเป็น 66% ของรายได้รวม โดย BH มีสัดส่วนรายได้จากผู้ป่วยตะวันออกกลางสูงถึง 24% ของรายได้รวม อย่างไรก็ตาม BH ยังไม่ได้รับผลกระทบจากสงครามอิหร่านมากนักใน 1Q26 เนื่องจากเป็นช่วง low season ของผู้ป่วยตะวันออกกลางจากเทศกาลรอมฎอน เราคาดว่าจะเห็นผลกระทบชัดเจนขึ้นใน 2Q26F ทั้งต่อรายได้จากผู้ป่วยไทยและต่างชาติ แม้ว่าจะมีปัจจัยชดเชยบางส่วนจากการเติบโตแข็งแกร่งของผู้ป่วยจากเมียนมาและบังกลาเทศ อย่างไรก็ดี ในมุมระยะยาว เรามองว่าสงครามในอิหร่านอาจเป็นผลบวกต่อแนวโน้มธุรกิจการท่องเที่ยวเชิงการแพทย์ของไทย เนื่องจากการลงทุนใหม่เพื่อพัฒนาอุตสาหกรรมการแพทย์ในประเทศใกล้เคียงมีความเสี่ยงมากขึ้นจากสถานการณ์ความขัดแย้งดังกล่าว
โครงการใหม่ในปี 2027
โครงการขยายใหม่ ที่จะเริ่มเปิดดำเนินการในปี 2027 ได้แก่ โรงพยาบาลใหม่ขนาด 212 เตียงที่ภูเก็ต และอาคารใหม่ 3 อาคารในรพ.เดิมในกรุงเทพฯ โดยโรงพยาบาลใหม่ที่ภูเก็ตจะทยอยเปิดให้บริการเป็นระยะ และในช่วง 5 ปีแรกจะเปิดใช้งานเพียง 120 เตียง ปัจจุบันเราคาดว่าโครงการภูเก็ตจะใช้เวลาราว 3 ปี ในการถึงจุดคุ้มทุน จากเดิมที่คาดว่าจะใช้เวลา 4 ปี ขณะที่อาคารใหม่ในกรุงเทพฯ ก็น่าจะสร้างผลขาดทุนเล็กน้อยในปี 2027F เช่นกัน ซึ่งจะเป็นปัจจัยกดดันผลประกอบการในระยะสั้น
เข้าสู่ช่วงเติบโตได้อย่างจำกัด
แม้เราคาดว่า BH จะมีการเติบโตของรายได้ที่ 0.8/7.7/8.3% แต่เราประมานการการเติบโตของกำไรค่อนข้างจำกัดในช่วง 3 ปีข้างหน้า กดดันโดยการขาดทุนบางส่วนจากการขยายธุรกิจ รายได้จากผู้ป่วยไทยมีแนวโน้มถูกกดดันจากภาวะเศรษฐกิจอ่อนแอ และฐานลูกค้าที่เริ่มอิ่มตัว ขณะที่การเติบโตของผู้ป่วยต่างชาติถูกจำกัดจากการรัดเข็มขัดงบประมาณในตะวันออกกลาง และการแข่งขันที่รุนแรงขึ้นจากโรงพยาบาลไทยรายอื่น การเติบโตจึงน่าจะมาจากการปรับขึ้นราคาและบริการใหม่เป็นหลัก อย่างไรก็ตาม แนวโน้มผู้ป่วยต่างชาตินอกตะวันออกกลางไม่ได้อ่อนแอ โดยยังเห็นการเติบโตจากผู้ป่วยเมียนมา บังกลาเทศ และสหรัฐฯ แต่ BH มีสัดส่วนรายได้จากตะวันออกกลางค่อนข้างสูง ทำให้สงครามอิหร่านมีแนวโน้มส่งผลกระทบต่อบริษัทอย่างมีนัยสำคัญในปีนี้
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……