เรายังคงแนะนำ “ซื้อ” BLA และปรับ TP ขึ้นเป็น 57 บาท จาก 52 บาท จาก VONB margin ที่สูงขึ้น เราคาดว่าจะเติบโตแข็งแกร่ง ด้วย EPS เติบโต 33% และ 25% ในปี 2022-23F มูลค่ายังคงน่าสนใจที่ P/EV น้อยกว่า 1.1 เท่า vs 1.3 เท่า ในปี 2012-19 และ 2 เท่า ในช่วงขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ยล่าสุดในปี 2014 bond yield ที่สูงขึ้น และกำไรที่เติบโตเป็นปัจจัยหนุน
มีปัจจัยผลักดันหลายประการ
เราเห็นปัจจัยผลักดันหลายประการสำหรับ BLA ซึ่งน่าจะช่วยผลักดันให้กำไรเติบโต 33% และ 25% ในปี 2022-23F ซึ่งได้แก่ อัตรากำไรที่สูงขึ้น (จากสัดส่วนยอดขายที่ดีขึ้น) และผลตอบแทนจากการลงทุนที่สูงขึ้น (จากอัตราผลตอบแทนระยะยาวที่สูงขึ้น) Valuation ยังคงน่าสนใจ ที่ระดับน้อยกว่า 1.1 เท่า 2022F price-to-embedded value (P/EV) เทียบกับ 2 เท่า ในช่วงขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ยล่าสุดในปี 2014 และ 1.3 เท่า ในปี 2012-2019 (เราไม่ปี 2020-21 เนื่องจากมีผลกระทบของโควิด)
อัตรากำไรที่ขยายตัวเป็นปัจจัยผลักดันหลัก
เราเชื่อว่าการขยายตัวของอัตรากำไรจากสัดส่วนผลิตภัณฑ์ที่ดีขึ้นเป็นปัจจัยผลักดันกำไรที่สำคัญที่สุดตัวของ BLA เราคาดว่าอัตราต้นทุนต่อรายได้ประกันชีวิตรับสุทธิ (Combined Ratio) (การจ่ายผลประโยชน์และเงินสำรองประกันเป็นส่วนหนึ่งของเบี้ยประกันภัยรับ) จะลดลงอย่างมากในช่วง 3 ปีข้างหน้า จากราว 113% เป็น 112%, 110% และ 108% ในปี 2022-24F ซึ่งเป็นเพราะการเพิ่มขึ้นของสัดส่วนผลิตภัณฑ์ที่มีกำไรสูง (เช่น สัญญาเพิ่มเติมประกันสุขภาพ) ซึ่งจำหน่ายตั้งแต่ปี 2021 และกรมธรรม์เก่าและให้ผลกำไรน้อยถึงกำหนดอายุ คาดการณ์ของเรายังคงเป็นระดับที่ระมัดระวังมากเมื่อเทียบกับเป้า Combined Ratio ของผู้บริหารที่ 100% ภายในปี 2024F
อัตราดอกเบี้ยในระยะยาวที่สูงขึ้นเป็นปัจจัยหนุน
BLA ยังคงเป็นหนึ่งในบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์เพียงไม่กี่ตัวที่ได้ประโยชน์โดยตรงจากอัตราดอกเบี้ยระยะยาวที่สูงขึ้น อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีของไทยอยู่ที่ 2.75% โดยเพิ่มขึ้นราว 85bps ในช่วง YTD อัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่เพิ่มขึ้นทั่วโลก และการคาดการณ์ว่า ธปท.จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในปีหน้า อาจทำให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวยืนอยู่ในระดับสูง สำหรับ BLA ปัจจัยนี้จะค่อยๆ แปลเป็นผลตอบแทนจากการลงทุนที่สูงขึ้น แม้ในระยะเวลาสั้นนี้อาจหมายถึงการมีกำไรจากการซื้อขายที่จำกัด เราคาดว่าอัตราผลตอบแทนที่เพิ่มขึ้น 50bps ในที่สุดจะทำให้ผลกำไรรายปีของ BLA เพิ่มขึ้น 25% (เทียบกับปีฐาน 2022F) แม้ว่าจะใช้เวลาหลายปีกว่าจะเห็นผลเต็มที่
การเติบโตของเบี้ยประกันชะลอตัวลง
จากข้อมูลของอุตสาหกรรม เบี้ยประกันภัยรับของ BLA ลดลงราว 10%y-y ในเดือนม.ค./ก.พ.2022 เราคิดว่าเป็นเพราะผลกระทบจากโอมิครอน (การเติบโตของเบี้ยประกันภัยรวมของอุตสาหกรรมติดลบเช่นกัน) จากการพูดคุยกับทางบริษัทฯ เบี้ยประกันภัยกลับมาเติบโต y-y ในเดือนมี.ค. แต่อย่างไรก็ตาม เราได้ปรับลดสมมติฐานเบี้ยประกันภัยทั้งหมดลง 3-11% ในปี 2022-24F ปัจจุบันเราคาดว่าการเติบโตของเบี้ยประกันภัยปีแรก (FYP) อยู่ที่ 0% ในปี 2022F เทียบกับเป้าหมายของผู้บริหารที่ระดับสิบต้นๆ ด้วยเหตุนี้ เราจึงคิดว่าเราให้สมมติฐานที่ระมัดระวังอย่างมาก
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……