เรามองว่าราคาหุ้น BEM ที่ลดลง 5% จากจุดสูงสุดปีนี้ ทั้งที่กำไรเพิ่มจะขึ้น 106/49/14% y-y ในปี 2022-24F หนุนโดยยอดการใช้ทางด่วนและการฟื้นตัวของผู้โดยสารที่แข็งแกร่งและประโยชน์จาก operating leverage นั้นไม่สมเหคุสมผล ความเป็นไปได้ที่จะได้โครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตกเป็น upside ต่อราคาเป้าหมายใหม่ของเราที่ 10.5 บาท คงคำแนะนำ “ซื้อ”
ความกังวลของตลาด
โควิดระลอกใหม่ และค่าไฟฟ้า และดอกเบี้ยจ่ายที่เพิ่มขึ้น ทำให้ตลาดวิตกกังวลเกี่ยวกับการฟื้นตัวกำไรของ BEM อย่างไรก็ตาม เราเห็นผลกระทบเล็กน้อย เนื่องจาก 1) BEM ยังคงรายงานยอดการใช้ทางด่วนฟื้นตัวแข็งแกร่งจาก 76% ของระดับก่อนโควิดใน 1Q22 เป็น 84% ใน 2Q22 และมีแนวโน้มเป็น 85% ในเดือนนี้ และจำนวนผู้โดยสารเพิ่มขึ้นจาก 58% ใน 1Q22 เป็น 76% ใน 2Q22 และมีแนวโน้มเป็น 80% เดือนนี้ 2) ค่าสาธารณูปโภคคิดเป็น 10% ของต้นทุนการดำเนินงานของ BEM และเรารวมค่าไฟฟ้าที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้น 16-26% ในปี 2022-23F แล้ว 3) BEM ได้ทำข้อตกลงแลกเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ยเพื่อเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ยลอยตัวเป็นอัตราคงที่ ทำให้ปัจจุบัน 75% ของหนี้เป็นหนี้ที่มีอัตราดอกเบี้ยคงที่ และเราปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย 25 bp ในปีนี้ และ 50 bp ในปีหน้า
เติบโต 202-456% y-y ใน 2Q-3Q22F
เนื่องจากยอดการใช้ทางด่วนและการฟื้นตัวของผู้โดยสารที่แข็งแกร่ง ผลประโยชน์จาก operating leverage และฐานกำไรที่ต่ำในปีที่แล้ว เราจึงคาดว่ากำไรของ BEM จะเติบโตที่ 202% y-y ใน 2Q22F และ 456% y-y ใน 3Q22 สำหรับรายปี ด้วยสมมติฐานของเราต่อยอดการใช้ทางด่วนของ BEM ที่ 84/97/98% ของระดับก่อนโควิด 2019 ในปี 2022-24F (เทียบกับ 80% ใน 6M22) และจำนวนผู้โดยสารที่ 70/98/107% (เทียบกับ 62% ใน 6M22) เราคาดว่ากำไรจะเติบโต 106/49/14% y-y ในปี 2022-24F
ปรับราคาเป้าหมายเป็น 10.50 บาท คงคำแนะนำ “ซื้อ”
เราปรับประมาณการกำไรของ BEM และด้วยปรับมาใช้ปีฐาน 2023F ราคาเป้าหมายของเราจึงเพิ่มขึ้นเป็น 10.5 บาท/หุ้น จาก 10 บาท เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” BEM นอกจากการฟื้นตัวของกำไรที่แข็งแกร่งแล้ว เราคาดว่าราคาหุ้นจะมีปัจจัยหนุนจากความเป็นไปได้ที่จะได้โครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตก ซึ่งอยู่ในขั้นตอนการประมูลราคา โครงการรถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้ที่การรถไฟฟ้าขนส่งมวลชนแห่งประเทศไทย (รฟม.) มีแนวโน้มที่จะเปิดประมูลผู้ประกอบการในปี 2026-27 และโครงการทางด่วน 2 ชั้น ซึ่งอยู่ระหว่างการจัดทำ EIA
หากรถไฟฟ้าสายสีส้มล่าช้าไม่นาน
โครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตกอยู่ในขั้นตอนการประมูล โดยกำหนดวันยื่นประมูลในวันที่ 27 กรกฎาคม 2022 ผู้ชนะจะเป็นผู้สร้างสายสีส้มตะวันตกและดำเนินโครงข่ายสายสีส้มทั้งหมด อย่างไรก็ตามมีความเสี่ยงที่การประมูลจะล่าช้าออกไป เนื่องจากข้อพิพาทระหว่าง รฟม. และบมจ. บีทีเอส กรุ๊ป โฮลดิ้งส์ (BTS, “ซื้อ”) หากเป็นกรณีนี้ เราไม่คาดว่าจะล่าช้าได้นาน เนื่องจากการก่อสร้างรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันออกจะแล้วเสร็จในปีหน้า และหากไม่มีผู้ชนะสำหรับโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตก ก็จะไม่มีผู้ดำเนินบริหารสายสีส้มตะวันออก เรายังคงมองว่า BEM มีโอกาสเป็นผู้ชนะ และหากเราสมมติให้โครงการนี้ให้ IRR อยู่ที่ 10% เราคาดว่าจะเพิ่มมูลค่าให้ 1 บาทต่อหุ้น จากราคาเป้าหมายของเรา
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……