MTC (HOLD) – ไม่ถูกอย่างที่เห็น –Target Price Bt40.00, Price Bt37.00
เราเห็นเหตุผลเชิงโครงสร้างที่อยู่เบื้องหลังการเพิ่มขึ้นของ NPL ของ MTC ดังนั้นการเข้าสู่ภาวะปกติของบริษัทฯ จึงดูจะยืดเยื้อไปอีกประมาณหนึ่งปีหรือมากกว่านั้นในมุมมองของเรา เนื่องจากการลดลงของ ROE ของ MTC ยังไม่สิ้นสุด หุ้นจึงไม่ถูกอย่างที่เห็น แนะนำ “ถือ”ราคาเป้าหมาย 40 บาท
การเปลี่ยนโครงสร้างคุณภาพสินทรัพย์
การเพิ่มขึ้นของ NPL ของ MTC ส่วนใหญ่ไม่ได้มาจากวัฏจักรเศรษฐกิจที่อ่อนแอหลังแผนช่วยเหลือลูกหนี้ที่ถูกกระทบจากโควิดสิ้นสุดลงซึ่งต่างจากคู่แข่ง เราเห็นเหตุผลที่อยู่เบื้องหลังการเพิ่มขึ้นนี้ คือ 1) การเปลี่ยนสัดส่วนสินเชื่อของ MTC ไปสู่กลุ่มที่มีความเสี่ยงสูง เช่น สินเชื่อส่วนบุคคล นาโนไฟแนนซ์ เช่าซื้อรถจักรยานยนต์ใหม่ และซื้อก่อนจ่ายทีหลัง สินเชื่อเหล่านี้เติบโตเร็วมากจาก 11% ในปี 2017 ของสินเชื่อรวม เป็น 23% ในปี 2023F 2) MTC ได้ขยายเข้าไปสู่ตำบลและหมู่บ้านในต่างจังหวัดมากขึ้น 3) กลยุทธ์การขยายสินเชื่อของ MTC โดยตั้งเป้าขยายฐานสินเชื่อสองเท่าเป็น 2 แสนลบ.ใน 3 ปี เนื่องจาก MTC ได้ชะลอการขยายสินเชื่อนาโนไฟแนนซ์และสินเชื่อเช่าซื้อรถจักรยานยนต์ใหม่แล้ว เราจึงคาดว่า NPL จะเพิ่มขึ้นในอัตราที่ช้าลง q-q อัตราส่วน NPL อาจถึงจุดสูงสุดที่ 3.3% ใน 2Q23 และค่อยๆ ลดลงสู่ระดับปกติใหม่ที่ 3.1% หลังปี 2024F
ขนาดที่ใหญ่ขึ้นจำกัดความเสี่ยงด้านการแข่งขัน
ด้วยการขยายสาขาและการจัดหาลูกค้าในเชิงรุก ทำให้ MTC สามารถรักษาการเติบโตของสินเชื่อในระดับตัวเลขสองหลักได้ไปอีกหลายปีข้างหน้า ลูกค้าที่ใช้บริการจริงเพิ่มขึ้นเป็น 4 ล้านราย โดย 80% ของสินเชื่อเป็นสินเชื่อหมุนเวียน และ 20% เป็นสินเชื่อใหม่ การแข่งขันที่เพิ่มขึ้น ด้วยมีผู้เล่นเงินหนารายใหม่อย่าง Auto X ของ SCBx น่าจะไม่ทำให้การเติบโตของปริมาณสินเชื่อของ MTC ลดลงในมุมมองของเรา แต่อาจปิดกั้นความสามารถในการปรับขึ้นราคา เราคาดว่าสินเชื่อของ MTC จะเติบโตที่ 34/20/18/15% ในปี 2022-25F ด้วยต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้นแต่อัตราผลตอบแทนจากการให้สินเชื่อทรงตัวที่ 18% เราจึงคาดว่า net spread จะลดลงจาก 15% ในปี 2021 เป็น 14.4% ในปี 2023F
ROE ลดลงไปอีก
เนื่องจากเราไม่คาดว่าอัตราส่วน NPL ของ MTC จะลดลงกลับสู่เป้าหมายก่อนโควิดที่ต่ำกว่า 2% เราจึงปรับเพิ่มคาดการณ์ NPL และ credit cost ของเราเป็น 2.4/2.8/2.2% ในปี 2022-24F ซึ่งเป็นสาเหตุหลักที่ทำให้กำไรถูกปรับลง 6%, 17% และ 12% ตามลำดับ หลังปรับลดกำไร เรามองว่าการเติบโตของกำไรจะชะลอตัวลงเหลือ 2% ในปีนี้, 12% ในปี 2023F ก่อนที่จะเพิ่มขึ้นเป็น 29% เมื่อ credit costs ใกล้ถึงระดับปกติที่ 1.8% เราคาดว่า ROE จะลดลงอีกจาก 22% ในปี 2021 เป็น 19% ในปีนี้ สู่จุดระดับต่ำสุดที่ 18% ในปี 2023F เนื่องจากการปรับลดกำไร ราคาเป้าหมายจึงปรับลดลงเหลือ 40 บาท จากเดิมที่ 48 บาท
ไม่ได้ถูกอย่างที่เห็น แนะนำ “ถือ”
ด้วย NPLs ที่เพิ่มขึ้น และกำไรรายไตรมาสที่อ่อนแอ ราคาหุ้นของ MTC จึงปรับลง 27% จากจุดสูงสุดในเดือนส.ค.ที่ 50.75 บาท เราเชื่อว่าหุ้นถูก de-rated ตาม ROE ที่ลดลง และคุณภาพงบดุลที่อ่อนแอลง เนื่องจากการลดลงของ ROE ยังไม่สิ้นสุดลง เราจึงไม่คิดว่าการ de-rate จบลง การซื้อขายที่ 14 เท่า PE ขณะที่ EPS เติบโต 12% ในปี 2023F นั้น เรามองว่า MTC ไม่ถูกมากอย่างที่เห็น เราคาดว่า NPLs จะยังคงอยู่ในระดับสูงไปจนถึงกลางปี 2023F ดังนั้นแนะนำให้กลับเข้ามามองหุ้นอีกครั้งใน 2Q23 เนื่องจากมี upside จากราคาหุ้นที่จำกัด เราจึงคงคำแนะนำ “ถือ”
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……