BCP (HOLD) – ราคาหุ้นสะท้อนมูลค่าเพิ่มแล้ว – Target Price Bt39.00, Price Bt37.75
เราปรับลดคำแนะนำ BCP เป็น “ถือ” หลังราคาหุ้นปรับตัวขึ้นตามข่าว แผนการเข้าซื้อกิจการ ESSO ของบริษัทฯ เราประเมินมูลค่าหลังการซื้อ กิจการของ BCP ที่ 39 บาท ซึ่งมี upside จำกัด และมี downside อย่างมากหากข้อตกลงไม่ประสบความสำเร็จ
เข้าซื้อหุ้น ESSO ในสัดส่วน 66%
BCP มีแผนที่จะซื้อหุ้น ESSO ในสัดส่วน 65.99% จาก ExxonMobil Asia Holding ใน 2H23 พร้อมกับการทำคำเสนอซื้อหุ้นที่เหลือในภายหลัง ซึ่งจะทำให้ BCP เป็นโรงกลั่นน้ำมันที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทยที่กำลังการ ผลิต 294kbd และเป็นผู้ดำเนินการสถานีบริการน้ำมันที่ใหญ่เป็นอันดับ สองด้วยมีสถานีบริการกว่า 2,100 แห่ง เรามองว่าข้อตกลงดังกล่าวเป็น ผลดีต่อ BCP ในแง่ของราคาเข้าซื้อกิจการอยู่ในระดับที่น่าสนใจ แม้ว่าเรา ไม่คิดว่าโรงกลั่นเป็นธุรกิจที่ให้ผลตอบแทนสูง แต่การซื้อกิจการน่าจะสร้าง synergies ให้บ้าง เนื่องจากทั้งสองบริษัทดำเนินธุรกิจเดียวกัน และ สินทรัพย์ของ ESSO ยังคงถูกใช้ประโยชน์ได้ไม่เต็มที่ทั้งธุรกิจโรงกลั่นและ สถานีบริการน้ำมัน BCP ประเมิน synergy value ที่ 1.5-2.0 พันลบ. ต่อปี หรือ 1.1-1.5 บาทต่อหุ้น BCP
ราคาเข้าซื้อต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐาน
ราคาเข้าซื้อ ESSO เบื้องต้นของ BCP อยู่ที่ 8.8 บาท/หุ้น ซึ่งจะถูกปรับ สำหรับผลการดำเนินงาน 1H23 เราประเมินมูลค่า ESSO ที่ 12 บาท/หุ้น จากวิธี DCF โดยใช้ปีฐานปี 2023F (ดูบทวิเคราะห์ ESSO – “ราคาเข้าซื้อ กิจการต่ำไป” วันที่ 16 ม.ค. 2023) ที่ EV/EBITDA เฉลี่ยของบริษัทอื่นใน กลุ่มที่ 5.6 เท่า สำหรับธุรกิจโรงกลั่น และ 9 เท่า สำหรับธุรกิจสถานี บริการน้ำมัน เราคาดว่า ESSO มีมูลค่าที่ 14.1 บาท ภายใต้ราคา เป้าหมายของเราสำหรับ ESSO ที่ 12.0 บาท เทียบกับราคาเสนอซื้อ เบื้องต้นที่ 8.8 บาท BCP จะได้รับมูลค่าเพิ่มทันทีที่ 3.2 บาทต่อหุ้น ESSO หรือ 5.2 บาทต่อหุ้น BCP (สมมติ BCP ซื้อหุ้น 66% ใน ESSO)
มูลค่าของ BCP
เรารวมการเข้าซื้อกิจการในประมาณการของเรา และปัจจุบันคาดว่ากำไร ของ BCP จะเพิ่มขึ้น 5/50% ในปี 2023-24F โดยสมมติว่าข้อตกลงนี้แล้ว เสร็จใน 3Q23F โดยถือหุ้น ESSO ในสัดส่วน 66% BCP ซื้อขายที่ PE หลังการซื้อกิจการที่ 7.3/6.4 เท่า ในปี 2023-24F ซึ่งเรามองว่า สมเหตุสมผล เมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มโรงกลั่นที่ 6.7 เท่า เราปรับ ราคาเป้าหมาย DCF ของ BCP ปีฐาน 2023F ขึ้นเป็น 39 บาท (จาก 37 บาท) ราคาเป้าหมายใหม่สะท้อน 1) มูลค่าเพิ่มดังกล่าวข้างต้นที่ 5.2 บาท/ หุ้น 2) มูลค่า synergy โดยประมาณที่ 1.5 พันลบ. ต่อปี หรือ 1.1 บาท/ หุ้น 3) ราคาเป้าหมายก่อนซื้อกิจการของ BCP ที่ลดลง 4 บาท/หุ้น จาก 37 บาท เป็น 33 บาท ซึ่งเป็นผลมาจากการปรับลดกำไรจากสมมติฐานค่า การกลั่นที่ระมัดระวังมากขึ้นของเรา (Exhibit 12)
ปรับลดคำแนะนำเป็น “ถือ”
เราปรับลดคำแนะนำ BCP เป็น “ถือ” (จาก ซื้อ) หลังราคาหุ้นพุ่งขึ้น 18% จากข่าวการซื้อกิจการ เราเห็น upside เหลืออยู่เพียง 3% ภายใต้กรณีการ เข้าซื้อกิจการสำเร็จ ขณะที่หากข้อตกลงไม่ผ่าน ราคาเป้าหมายจะลดลง เหลือ 33 บาท นอกจากนี้ แม้ BCP จะมั่นใจว่าไม่จำเป็นต้องเพิ่มทุนเพื่อ นำมาเป็นเงินทุนสำหรับดีลนี้ แต่เรามองว่างบดุลหลังเข้าซื้อกิจการของ บริษัทฯ ค่อนข้างตึงตัวที่ 1.5-1.7 เท่า เทียบกับ 0.6 เท่า ใน 3Q22 และระดับ covenant ที่ 2.0 เท่า เรามองว่านี่เป็นระดับที่ตึงไป ด้วยทำให้มีเบาะรองรับที่ต่ำไปสำหรับธุรกิจของ BCP ที่มีความผันผวนสูง
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……