ROJNA (BUY) – หุ้นถูกมีปัจจัยหนุน – Target Price Bt8.00, Price Bt6.15
เราเริ่มบทวิเคราะห์ ROJNA ซึ่งดำเนินธุรกิจนิคมอุตสาหกรรมเฉพาะในไทยด้วยไม่มีการลงทุนในในเวียดนามด้วยคำแนะนำ “ซื้อ” จากการฟื้นตัวของสองปัจจัย ได้แก่ การเข้าสู่รอบการเติบโตใหม่ของนิคมฯ และการฟื้นตัวของอัตรากำไรของธุรกิจโรงไฟฟ้า เราให้มูลค่า ROJNA ที่ 8 บาท/หุ้น
เริ่มบทวิเคราะห์ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ”
ROJNA เป็นบริษัทจดทะเบียนที่ใหญ่ที่สุดเป็นอันดับสามในกลุ่มนิคมอุตสาหกรรม (IE) ซึ่งมีบริษัทจดทะเบียนไม่กี่บริษัท เราเริ่มต้นบทวิเคราะห์ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ” โดยให้ราคาเป้าหมาย SOTP ปี 2023F ที่ 8.0 บาท/หุ้น 1) เราเห็นแนวโน้มที่ชัดเจนของรอบการเติบโตใหม่ของ IE ที่ถูกผลักดันด้วยความต้องการกระจายความเสี่ยงจากความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์และนโยบายของจีนที่เพิ่มขึ้น ROJNA เริ่มมียอดขายที่สูงขึ้น 2) ROJNA ยังมีธุรกิจโรงไฟฟ้า SPP ขนาด 350MW (ตามสัดส่วนการถือหุ้น) ซึ่งกำลังฟื้นตัวอย่างมากจากค่า Ft ที่สูงขึ้น ชดเชยต้นทุนก๊าซที่พุ่งสูงขึ้นตั้งแต่ปีที่แล้ว 3) ROJNA เป็นผู้เล่นโดยตรงใน IE ในประเทศสำหรับนักลงทุนที่ไม่ต้องการลงทุนในเวียดนาม ซึ่งอุปทานที่ดินต้องเผชิญกับความล่าช้าในการส่งมอบของรัฐบาล
ดำเนินธุรกิจนิคมฯ เฉพาะในไทยซึ่งเข้าสู่รอบการเติบโตใหม่
เราเห็นแนวโน้มที่ชัดเจนสำหรับรอบการเติบโตใหม่ของ IE ซึ่งมีความต้องการเพิ่มขึ้นทั้งที่เศรษฐกิจโลกชะลอตัวเนื่องจากความต้องการกระจายฐานการผลิตเนื่องจากมีความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์และนโยบายของจีนมากขึ้น ROJNA เป็นผู้เล่นในกลุ่มนิคมฯ ในไทยโดยตรงกว่า บมจ.ดับบลิวเอชเอ คอร์ปอเรชั่น (WHA “ถือ”) ซึ่งมีธุรกิจให้เช่าและขายคลังสินค้า และมีธุรกิจในเวียดนาม และบมจ.อมตะ คอร์ปอเรชั่น (AMATA, “ซื้อ”) ซึ่งมีธุรกิจในเวียดนามเช่นกัน นอกจากนี้ ROJNA มีลูกค้าชาวจีนมากกว่าสองบริษัทนี้ ซึ่งรอบนี้ความต้องการส่วนใหญ่มาจากจีน เนื่องจากความต้องการของจีนไม่ได้อยู่ในอุตสาหกรรมหนัก ROJNA จึงสามารถปลดล็อกการขายอสังหาริมทรัพย์ในอยุธยาที่ได้รับความนิยมน้อยได้ (40% ของที่ดิน 7,700 ไร่) ROJNA ยังมีที่ดินใน EEC ในจ.ชลบุรี และระยอง (50% ของที่ดิน) ROJNA ขายที่ดินได้ 350 ไร่ต่อปี ในปี 2015-21 และ 950 ไร่ ในปี 2022F เราคาดว่าจะขายได้สูงถึง 700 ไร่ต่อปี ในปี 2023-25F
ธุรกิจโรงไฟฟ้าฟื้นตัว
ROJNA มีกำลังการผลิต 350MW จากสัดส่วนการถือหุ้น 75% ภายใต้โครงการ SPP การขายไฟฟ้าของบริษัทฯ ให้แก่ผู้ใช้ภาคอุตสาหกรรม (IUs) คิดเป็น 40% ของรายได้ไฟฟ้าทั้งหมด เทียบกับบริษัทอื่นที่ 30% ROJNA ได้รับผลกระทบจากต้นทุนก๊าซที่พุ่งสูงขึ้นมากกว่าบริษัทอื่นในปี 2022 ด้วยเราคาดว่าโรงไฟฟ้า SPP จะฟื้นตัวจากค่าไฟฟ้าที่สูงขึ้นและต้นทุนก๊าซที่ลดลงในปีนี้ ROJNA จึงน่าจะมีเรื่องราวการฟื้นตัวที่แข็งแกร่งกว่าบริษัทอื่น เราคาดว่า EBIT ของโรงไฟฟ้าจะเพิ่มขึ้นเป็น 1.2/1.3 พันลบ. ในปี 2023-24F เทียบกับขาดทุน 587 ลบ. ในปี 2022F
ในแง่ของมูลค่าพื้นฐาน
เรามองว่า ROJNA ไม่แพง หากไม่รวมการถือหุ้น 1% ในบมจ. กัลฟ์ เอ็นเนอร์จี ดีเวลลอปเมนท์ (GULF “ถือ”) ROJNA ซื้อขายที่ adjusted PE ที่ 19/14 เท่า บนกำไรปกติที่ฟื้นตัวในปี 2023F และเติบโต 28% ในปี 2024F นอกจากนี้ยังซื้อขายที่ adjusted P/BV ที่เพียง 0.6 เท่า ภายใต้การประเมินมูลค่าด้วยวิธี SOTP (Exhibit 19) เราให้มูลค่าธุรกิจ IE ที่ 2.1 บาท/หุ้น โรงไฟฟ้าและสาธารณูปโภคที่ 3.4 บาท/หุ้น และ GULF (อิงราคาเป้าหมายของเราที่ 45 บาท) ที่ 2.4 บาท/หุ้น ราคาตลาดปัจจุบันบ่งชี้ว่านักลงทุนไม่ให้มูลค่าธุรกิจ IE ของ ROJNA
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……