GPSC (BUY) – ผ่านจุดแย่สุดไปแล้ว – Target Price Bt52.00, Price Bt43.25
เราปรับคำแนะนำ GPSC เป็น “ซื้อ” บนการฟื้นตัวกำไรของ 3 หน่วยธุรกิจหลัก 1) อัตรากำไร SPP ยังทยอยปรับสูงขึ้นสู่ระดับปกติแม้หลังการปรับลดอัตราค่าไฟฟ้ารอบล่าสุด 2) โรงไฟฟ้า IPP กลับมาดำเนินการเต็มที่ และ 3) เราเชื่อว่าปริมาณการผลิตไฟฟ้าจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำต่ำสุดแล้วในปีนี้
ปรับคำแนะนำขึ้นเป็น “ซื้อ”
เราปรับคำแนะนำ GPSC เป็น “ซื้อ” (จาก ถือ) เนื่องจาก 1) เรายังคาดว่า spark margin ของโรงไฟฟ้า SPP จะทยอยฟื้นตัวสู่ระดับปกติในปี 2024-25F แม้มีการประกาศลดราคาไฟฟ้าลงล่าสุด จากต้นทุนเชื้อเพลิงที่ลดลงและประสิทธิภาพการผลิตดีขึ้น 2) โรงไฟฟ้า Gheco-1 กลับมาดำเนินงานเต็มที่อีกครั้งหลังมีการหยุดดำเนินการนอกแผนมาหลายครั้ง และ 3) เราเชื่อว่าปริมาณการผลิตไฟฟ้าจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำ (15% ของกำไรรวม) จะต่ำสุดในปีแรกของภาวะ El Nino นี้ 4) ส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจพลังงานแสงอาทิตย์ในอินเดีย (Avadaa) เติบโตเร็วกว่าที่เคาดไว้ และ 5) เรามองมูลค่าพื้นฐานที่ 21 เท่า PE ปี 2024F PE นั้นน่าสนใจ เมื่อเทียบกับการเติบโตกำไรเฉลี่ย 34% ในปี 2024-25F เราปรับราคาเป้าหมายขึ้นเป็น 52 บาท/หุ้น (จาก 50 บาท) หลังปรับประมาณกำไรและมาใช้ปีฐาน 2024F
ปรับประมาณการกำไรจากโรงไฟฟ้า SPP ลง
เราปรับกำไรของ GPSC ลง 33% ในปี 2023F จากผลการดำเนินงานของ SPP ที่อ่อนแอตั้งแต่ช่วงก่อนการลดราคาไฟฟ้าเนื่องจากการปิดซ่อมบำรุงโครงการ Glow Energy Phase 5 และต้นทุนราคาเชื้อเพลิงที่ลดลงช้า และเรายังรวมผลผลลบจากการปรับลดราคาไฟฟ้าล่าสุดไปด้วย เราปรับกำไรปี 2024-25F ลงด้วยอัตราที่น้อยกว่าที่ 20/3% เพราะเราคาดผลของการปรับลดราคาไฟฟ้าต่ออัตรากำไรของโรงไฟฟ้า SPP จะถูกชดเชยลงได้บางส่วนจากผลการดำเนินงานโรงไฟฟ้า IPP ที่ดีกว่าคาด และการฟื้นตัวของกำไรจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำ
ยังคาดมีการฟื้นตัวในปี 2024F
แม้การปรับลดอัตราค่าไฟฟ้าล่าสุดจะส่งผลกระทบต่อธุรกิจ SPP แต่เรายังคาดกำไรของ GPSC ฟื้นตัวได้ 39/30% ในปี 2024-25F โดยมีปัจจัยหนุน 3 ข้อ คือ 1) เรายังคาดว่า SPP จะมีอัตรากำไรดีขึ้นในปี 2024F เนื่องจากมีฐานต่ำใน 1H23 จากต้นทุนเชื้อเพลิงราคาสูงโดยเฉพาะถ่านหิน และมีการหยุดปรับปรุงโรงไฟฟ้านอกแผน 2) โรงไฟฟ้าถ่านหิน IPP Gheco-1 (กำลังการผลิตตามสัดส่วนการถือหุ้น 429MW) กลับมาดำเนินงานเต็มที่อีกครั้งหลังมีการปิดซ่อมบำรุงหลายครั้งในช่วงสองปีที่ผ่ารมา 3) เราคาดปริมาณการผลิตไฟฟ้ารวมจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำ 3 แห่ง (รวมกำลังการผลิตตามสัดส่วนการถือหุ้น 449MW) เพิ่มขึ้น 7/10% จากฐานที่ต่ำในปีนี้ จากผลของภัยแล้งจากปรากฏการณ์ El-Nino
แนวโน้มที่ดีขึ้นของ Avadaa
เรามองว่า Avadaa ที่เป็นการลงทุนโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ของ GPSC ในอินเดีย (ผ่านการถือหุ้น 43%) มีแนวโน้มที่ดีขึ้น ซึ่งลดความกังวลของเราที่มีต่อ GPSC ในช่วงก่อนหน้านี้ เราคาดส่วนแบ่งกำไรจาก Avadaa ที่ 0.3/0.4/1.0 พันลบ. ในปี 2023-25F จากการขยายกำลังได้เร็วกว่าคาดเป็น 4.3/4.8/5.8GW (จาก 2.6GW ในปี 2022) โดยเมื่อ 2Q23 Avadaa มีสัญญา PPA โรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์รวม 6.7GW และเราคาดจะเพิ่มขึ้นเป็น 11GW ในปี 2030 เนื่องจากรัฐบาลอินเดียยังตั้งเป้าที่จะประมูลสัญญา PPA โรงไฟฟ้าแสงอาทิตย์ออกมาอีก 40GW ในปี 2024 และอีก 200GW ในช่วงปี 2025-30 เราประเมินมูลค่า Avadaa ได้ที่ 3.7 บาท/หุ้น และคาดจะสร้างกำไรให้ GPSC ได้ 2.8 พันลบ. ในปี 2030F
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……