AAV (SELL) – ยังคงแพง – Target Price Bt1.80, Price Bt2.02
แม้ราคาหุ้นจะลดลง 35% จากจุดสูงสุดในปีนี้ แต่เรามองว่ามูลค่าของ AAV ยังคงแพง ซื้อขายที่ PE ที่ 22 เท่าในปี 2024F เทียบกับค่าเฉลี่ย 20 เท่า ในปี 2015-17 อีกทั้งมีความเสี่ยงที่ราคาน้ำมันอากาศยานจะสูงขึ้น การแข่งขันที่รุนแรงขึ้น และข้อจำกัดทางการเงิน เราจึงยังคงแนะนำ “ขาย” AAV ราคาเป้าหมายใหม่ที่ 1.8 บาท/หุ้น
ปรับราคาเป้าหมายลงเหลือ 1.8 บาท คงคำแนะนำ “ขาย”
เราปรับลด core EBITDA ของเราสำหรับ AAV ลง 8-10% ในปี FY23-25F เนื่องจากสมมติฐานราคาน้ำมันอากาศยานของเราที่สูงขึ้น 3-9% เป็น US$110/107/101/bbl ในปี FY23-25F (เทียบกับเฉลี่ยที่ US$103 ตั้งแต่ต้นปีนี้ และ US$111 ในปัจจุบัน) ดังนั้นแม้จะปรับมาใช้ปีฐาน FY24F ราคาเป้าหมายของเราก็ยังลดลงเหลือ 1.8 บาท/หุ้น (จาก 2.4 บาท) และแม้เราจะปรับกำไรขึ้น 37-78% ในปี FY23-25F เนื่องจากเราสมมติให้รายได้อื่นที่ไม่ใช่ธุรกิจหลักสูงขึ้น (เช่น กำไร/ขาดทุนจากตราสารอนุพันธ์ รายได้จากการหมดอายุของเครดิตการเดินทางที่ไม่ได้ใช้ ฯลฯ) แม้ราคาหุ้นจะลดลง 35% จากจุดสูงสุดในปีนี้ แต่มูลค่าของ AAV ยังคงแพงสำหรับเรา โดยซื้อขายที่ PE ที่ 22 เท่าในปี 2024F เทียบกับค่าเฉลี่ยในปี 2015-17 ที่ 20 เท่า (มีผลขาดทุนในปี 2018-19 แม้ก่อนเกิดวิกฤตโควิด-19 เนื่องจากการแข่งขันที่รุนแรง) เราจึงยังคงคำแนะนำ “ขาย” AAV
ความท้าทายสำหรับการฟื้นฟูทางการเงิน
นักท่องเที่ยวของไทยใน 8M23 ฟื้นตัวแข็งแกร่งที่ 67% ของระดับปี 2019 เทียบกับ 28% ในปี 2022 อย่างไรก็ตาม ผู้บริหารสายการบินเริ่มกังวลเกี่ยวกับ 1) ภาวะเศรษฐกิจที่ถดถอยทั่วโลก 2) ราคาน้ำมันอากาศยานที่สูงขึ้น 3) การกลับมาที่ช้าของนักท่องเที่ยวจีน (12% ของนักท่องเที่ยวใน 8M23 เทียบกับ 28% ในปี 2019) และ 4) การแข่งขันที่รุนแรงหลังจากที่คู่แข่งเพิ่มขีดความสามารถในการให้บริการ จากข้อมูลของ IATA ความต้องการการเดินทางทั่วโลก (ปริมาณการขนส่งด้านผู้โดยสาร (RPK)) สูงถึง 96% ของปี 2019 ในเดือนสิงหาคม 2023 ขณะที่ความสามารถในการให้บริการของสายการบิน (ปริมาณการผลิตด้านผู้โดยสาร (ASK)) เพิ่มขึ้นเป็น 97% เนื่องจากเป็นช่วงโลว์ซีซั่นและราคาน้ำมันอากาศยานที่สูงขึ้น เราคาดว่า AAV จะขาดทุนจากการดำเนินงานใน 3Q23F เทียบกับขาดทุน 601 ลบ. ใน 3Q22 และมีกำไร 459 ลบ. ใน 2Q23
ฐานะการเงินที่อ่อนแอยังคงเป็นปัจจัยกังวล
ด้วยอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อทุนที่ 1 เท่า และเงินสดในมือ 1.3 พันลบ. ณ สิ้น 2Q23 เราจึงกังวลต่อแหล่งเงินทุนของ AAV สำหรับชำระหนี้ 2.5 พันลบ. ที่จะครบกำหนดในปี 2024 และ 3 พันลบ. ที่จะครบกำหนดในปี 2025 เนื่องจากข้อจำกัดที่เข้มงวดของธนาคารในการให้กู้ยืมเงิน ขณะที่ AAV ซึ่งมีขาดทุนสะสม 9.8 พันลบ. ไม่มีหลักทรัพย์ค้ำประกันเพราะเครื่องบินทั้งหมดอยู่ของบริษัทภายใต้สัญญาเช่า AAV เพิ่งออกหุ้นกู้ 1.2 พันลบ. อัตราดอกเบี้ย 6.9% ต่อปี เพื่อรีไฟแนนซ์หนี้ที่จะครบกำหนดในปีนี้
หุ้นใหม่ 343 ล้านหุ้นภายในสิ้นปีนี้
ในช่วงปลายปี 2021 AAV ได้ออกหุ้นกู้แปลงสภาพบังคับมูลค่า 2.2 พันลบ. ซึ่งจะต้องแปลงเป็นหุ้นใหม่จำนวน 1.3 พันล้านหุ้น ภายในปี 2023 ซึ่งหมายความว่าราคาแปลงสภาพอยู่ที่ 1.75 บาท/หุ้น จนถึงตอนนี้มีหุ้นใหม่จำนวน 343 ล้านหุ้น หรือ 4% ของหุ้นเดิมของ AAV ที่เหลืออยู่สำหรับการแปลงสภาพภายในสิ้นปีนี้ และเราเชื่อว่านี่อาจเป็นอีกแรงกดดันต่อราคาหุ้นในระยะสั้น ราคาเป้าหมาย 1.8 บาท/หุ้น ของเราสะท้อนหุ้นที่เพิ่มเข้ามาใหม่แล้ว
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……