EGCO (BUY) – กลับสู่หุ้นมูลค่า – Target Price Bt160.00, Price Bt125.00
เราปรับคำแนะนำ EGCO เป็น “ซื้อ” จากการขยายธุรกิจการผลิตไฟฟ้าในสหรัฐฯได้แข็งแรงกว่าคาด และความเสี่ยงต่ำต่อนโยบายคุมราคาไฟฟ้าในประเทศ เรามองว่าอัตราตอบแทนปันผลที่ 5% ดูน่าสนใจขึ้นในภาวะอัตราดอกเบี้ยใกล้ระดับสูงสุด เราปรับราคาเป้าหมายขึ้นเป็น 160 บาท หลังรวมการซื้อโรงไฟฟ้าก๊าซสหรัฐฯเพิ่มเติม และการลงทุนในอินโดนีเซีย
ปรับคำแนะนำเป็น “ซื้อ”
เราปรับเพิ่มคำแนะนำ EGCO เป็น “ซื้อ” (จาก ขาย) ด้วยเหตุผล 3 ข้อ คือ 1) เราคาดว่าแนวโน้มกำไรของ EGCO จะดูดีขึ้นที่การเติบโต 7% ต่อปี ในปี 2024-25F จากการเข้าซื้อธุรกิจพลังงานก๊าซของสหรัฐฯได้ในขนาดที่ใหญ่กว่าคาดและอัตรากำไรดีกว่าที่เราประเมินไว้ และการเข้าลงทุนธุรกิจสาธารณูปโภคในอินโดนีเซีย 2) EGCO มีความเสี่ยงต่ำต่อนโยบายการควบคุมราคาไฟฟ้าในประเทศ เนื่องจากโรงไฟฟ้า SPP เป็นสัดส่วนต่ำกว่า 5% ของฐานกำไร และ 3) PE ที่ 7 เท่า และอัตราผลตอบแทนปันผล 5% ในปี 2024F บนสถานการณ์อัตราดอกเบี้ยที่น่าถึงจุดสูงสุดแล้วดูน่าสนใจขึ้นสำหรับเรา เราปรับราคาเป้าหมาย (หลังปรับเข้าปีฐาน 2024F) ขึ้นเป็น 160 บาท (จาก 120 บาท) หลังรวมมูลค่าจากการเข้าซื้อ 1) โรงไฟฟ้าก๊าซในสหรัฐฯ ขนาด 652MW และ 2) ธุรกิจสาธารณูปโภคในอินโดนีเซีย
ขยายธุรกิจในสหรัฐฯได้มากกว่าคาด
เราปรับกำไรของ EGCO ขึ้น 4/15% ในปี 2024-25F โดยมีสาเหตุหลักมาจาก 1) กำลังการผลิตรวมของโรงไฟฟ้าก๊าซในสหรัฐฯ ที่ซื้อกิจการเข้ามาในปีนี้นั้นสูงกว่าคาด และ 2) อัตรากำไรที่ดีกว่าคาดของโครงการดังกล่าว โดย EGCO รุกเข้าสู่ธุรกิจการผลิตไฟฟ้าในสหรัฐฯ ตั้งแต่ปี 2021 โดยซื้อหุ้น 28% ในโรงไฟฟ้า Linden 972MW และสามารถเข้าซื้อกิจการได้อีกสองรายการในปีนี้คือ คือ กำลังการผลิต 298MW ของโครงการ Risec และ อีก 652MW จากสามโรงไฟฟ้าภายใต้ Compass portfolio ทำให้ปัจจุบัน EGCO มีกำลังการผลิตจากโรงไฟฟ้าก๊าซในสหรัฐฯ 1.2GW คิดเป็น 18% ของกำลังการผลิตรวม ความสามารถการทำกำไรจากโรงไฟฟ้ากลุ่มนี้นั้นดีกว่าโรงไฟฟ้าที่ใกล้เคียงกัน โดยเราใช้สมมติฐานกำไรเฉลี่ยจากโรงไฟฟ้าเหล่านี้ที่ 2.5 ลบ./MW ต่อปี (จากเดิมที่ 1.5 ลบ.) การปรับกำไรลง 6% ในปี 2023F นี้นั้นมาจากผลกระทบในระยะสั้นจากต้นทุนดอกเบี้ยที่สูงขึ้น
แนวทางสำหรับโรงไฟฟ้าถ่านหินที่จะหมดอายุ
เดิมเรามีความกังวลเรื่องการสิ้นสุดสัญญาซื้อขายไฟฟ้าของโรงไฟฟ้าถ่านหิน Quezon ขนาด 460MW ของ EGCO ในปี 2025F เนื่องจากโรงไฟฟ้าดังกล่าวมีขนาดใหญ่ถึง 34% ของฐานกำไรปัจจุบัน อย่างไรก็ตาม ในกรณีเลวร้ายที่สุดหากไม่สามารถต่อสัญญาระยะยาวได้ EGCO ได้มีแนวทางสำรองในการขายไฟฟ้าเข้าตลาดกลางโดยตรงหลังหมดอายุสัญญาได้ เราจึงปรับมูลค่าของโครงการขึ้น 11 บาทต่อหุ้น บนสมมติฐานว่า Quezon จะผลิตไฟฟ้าขายเข้าตลาดกลางต่อไปได้อีก 10 ปี (ถึงปี 2035) บนอัตรากำไรสุทธิที่ลดลงเหลือ 18% (จาก 34% ที่สัญญาปัจจุบัน) ซึ่งสั้นกว่าอายุที่เหลืออยู่ของโครงการที่คาดไว้ที่ 15 ปี เนื่องจากเรามองว่ามีความเสี่ยงที่โรงไฟฟ้าถ่านหินอาจถูกบังคับให้ปิดดำเนินการก่อนกำหนด
มูลค่าพื้นฐานน่าสนใจ
เราเชื่อว่าราคาหุ้น EGCO ปรับตัวลงมามากเกินไปบนแนวโน้มการเติบโตกำไรที่จำกัด และการมีกำไรจากธุรกิจที่เกี่ยวกับถ่านหินสูงถึง 25% ของฐานกำไรปี 2025F มูลค่าพื้นฐานที่ PE 7 เท่า บนปี 2024F นั้นต่ำที่สุดในกลุ่มฯ และมีอัตราผลตอบแทนสูงที่ 5% เราคาดการมีความเสี่ยงที่ต่ำต่อนโยบายราคาไฟฟ้าในประเทศ และอัตราดอกเบี้ยที่น่าจะแตะจุดสูงสุดแล้วจะดึงดูดความสนใจจากนักลงทุน และเป็นปัจจัยหนุนราคาหุ้น EGCO ได้
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……