CPN (BUY) – ตลาดรับรู้ยอดขายอสังหาฯ ที่อ่อนแอแล้ว – Target Price Bt65.00, Price Bt52.25
เนื่องจากยอดขายอสังหาฯ ใน 1H25 ต่ำกว่าที่ CPN ตั้งเป้าไว้มาก เราจึงปรับกำไรปี 2025-27F ลงเล็กน้อย 1-2% ธุรกิจอสังหาฯ ที่อ่อนแอไม่ได้เปลี่ยนมุมมองของเราต่อ CPN ในฐานะผู้พัฒนาศูนย์การค้าที่แข็งแกร่งสูง โดยคาดว่า core EPS จะกลับมาเติบโตในระดับเลขสองหลักที่ 17/11% ในปี 2026-27F แนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมายสูงขึ้นเป็น 65.0 บาท
ปรับกำไรลงเล็กน้อย แต่คงคำแนะนำ “ซื้อ”
เพื่อสะท้อนรายได้จากการขายที่อยู่อาศัยใน 1H25F ที่ลดลง 64% y-y มาอยู่ที่ 1.2 พันลบ. เราจึงปรับสมมติฐานยอดขายที่อยู่อาศัยในปี 2025-27F ลง 50/20/32% เหลือ 3.1/5.2/4.7 พันลบ. ทำให้เราปรับกำไรปีดังกล่าวลง 2/1/1% แต่ด้วยปรับมาใช้ปีฐาน 2026F ทำให้ราคาเป้าหมายปรับขึ้น 8% เป็น 65.0 บาท/หุ้น เรายังคงแนะนำ “ซื้อ” CPN จาก 1) ธุรกิจอสังหาฯ ที่อ่อนแอกระทบต่อ CPN ไม่มากนัก โดยคาดว่าคิดเป็น 7% ของรายได้รวม และ 3% ของกำไรหลักในปี 2025F 2) ธุรกิจหลัก – ศูนย์การค้า แข็งแกร่งแม้ในภาวะเศรษฐกิจชะลอตัว โดยมีการปรับค่าเช่าเฉลี่ยเพิ่มขึ้น 2-3% และอัตราการเช่าพื้นที่ยังคงสูงที่ 92% 3) หลังคาดว่ากำไรปกติต่อหุ้นจะลดลง 7% ในปีนี้ เราคาดว่าการเติบโตจะกลับมาที่ 17/11% ในปี 2026-27F และ 4) PE ถูก de-rated แล้วมาอยู่ที่ 15.3/13.1 เท่า ในปี 2025-26F
ยอดโอนที่อยู่อาศัยลดลง
เนื่องจากภาวะตลาดอสังหาริมทรัพย์ไทยยังชะลอตัว เราจึงคาดว่า CPN จะรับรู้รายได้จากการขายที่อยู่อาศัยใน 1H25F ที่ 1.2 พันลบ. ต่ำกว่าปีที่แล้วที่ 6.2 พันลบ. มาก และต่ำกว่าเป้าของบริษัทฯ ที่คาดว่ายอดขายปีนี้จะทรงตัวหรือลดลง 10% ณ 1Q25 CPN มี backlog 6.3 พันลบ. โดย 1.3 พันลบ. จะรับรู้เป็นรายได้ในปี 2025F และ 5.0 พันลบ. ในปี 2026F แม้ว่า CPN จะมีโครงการคอนโดที่กำลังก่อสร้างรวม 14 โครงการ และโครงการแนวราบ 15 โครงการ คิดเป็นมูลค่าพร้อมขาย 2 หมื่นลบ. แต่เราคาดว่ายอดขาย 2H25F จะดีขึ้น 62% h-h (-35% y-y) เป็น 1.9 พันลบ. หนุนโดยการโอนคอนโด 1 โครงการ คือ Escent นครสวรรค์ มูลค่า 1.2 พันลบ. (ขายแล้ว 94%) ใน 4Q25 ด้วยแผนการก่อสร้างคอนโด 6 โครงการให้แล้วเสร็จในปีหน้า เราจึงคาดว่ายอดขายจะเติบโต 67% เป็น 5.2 พันลบ. ในปี 2026F และลดลง 10% สู่ฐานยอดขายปกติใหม่ที่ 4.7 พันลบ. ในปี 2027F
ศูนย์การค้ายังคงแข็งแกร่ง
ธุรกิจศูนย์การค้าของ CPN มีความผันผวนจากภาวะการบริโภคที่อ่อนแอน้อยกว่ากลุ่มค้าปลีกอื่น โดยอัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยของศูนย์การค้าทั้ง 42 แห่งยังคงสูงถึง 92% และสามารถปรับอัตราค่าเช่าได้ 2-3% เนื่องจากศูนย์การค้า 5 แห่งอยู่ระหว่างการปรับปรุงใหญ่ เราจึงคาดว่ารายได้จากการเช่าจะเติบโต 2% ในปีนี้ ศูนย์การค้าใหม่ 6 แห่ง (ช่วงละ 2 แห่ง ใน 2H25F, 2026F และ 2027F) จะหนุนให้รายได้ของศูนย์การค้าเติบโตแข็งแกร่งที่ 9/12% ในปี 2026-27F ศูนย์การค้าเซ็นทรัลพาร์คซึ่งจะ Soft Launch ในวันที่ 4 ก.ย. ปัจจุบันมี preleased มากกว่า 80% แล้ว ขณะที่ศูนย์การค้าเซ็นทรัลกระบี่แห่งต่อไปจะเปิดให้บริการในเดือนต.ค.ปีนี้
คาด EPS ปี 2026-27F เติบโตในระดับเลขสองหลัก
คาดว่ากำไรจะสะดุดเล็กน้อยในปีนี้จากการให้ส่วนลดค่าเช่าแก่ศูนย์การค้าที่ปรับปรุงใหม่ 5 แห่ง รายได้จากโรงแรมลดลง 5% ยอดขายที่อยู่อาศัยลดลง และไม่มีกำไรจาก Grab Taxi Holdings Thailand (Equity income) เราคาดว่ากำไรปกติต่อหุ้นจะเติบโต 17/11% ในปี 2026-27F หนุนโดยศูนย์การค้าใหม่ 6 แห่ง ซึ่งจะทำให้พื้นที่เช่าสุทธิที่มีอยู่ 1.7 ล้านตร.ม. เพิ่มขึ้น 26% และส่วนแบ่งกำไร 722/206 ลบ. ในปี 2026-27F จากการโอนคอนโดดุสิตเรสซิเดนซ์ (ร่วมทุน 30%)
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……