MEB (BUY) – ให้อัตราผลตอบแทนปันผลที่ดี – Target Price Bt23.00, Price Bt16.50
แม้การเติบโตของกำไรจะชะลอตัวจากเศรษฐกิจที่ซบเซา แต่ MEB ยังคงสร้างกระแสเงินสดที่แข็งแกร่ง เราคาดว่าอัตราผลตอบแทนปันผลอยู่ที่ 6/7/7% ในปี 2025–27F หนุนโดยอัตราผลตอบแทนกระแสเงินสดอิสระที่ 8/10/10% เราจึงคงคำแนะนำ “ซื้อ” MEB ด้วยให้ผลตอบแทนที่น่าสนใจ
ให้อัตราผลตอบแทนปันผลปีละ 6-7% แนะนำ “ซื้อ”
แม้เราจะปรับกำไรของ MEB ลง 13–17% ในปี 2025-27F หลังผลการดำเนินงาน 9M25 ต่ำกว่าคาด เนื่องจากค่าใช้จ่ายต่อผู้ใช้ลดลงท่ามกลางกำลังซื้อที่อ่อนแอ แต่เรายังคงแนะนำ “ซื้อ” 1) แม้เราคาดว่ากำไรของ MEB จะลดลง 4% y-y ในปีนี้ ก่อนฟื้นตัว 3/8% y-y ในปี 2026–27F แต่บริษัทฯ ยังคงมีอัตราผลตอบแทนกระแสเงินสดอิสระ (FCF yield) สูงที่ 8/10/10% ในปี 2025-27F ด้วยไม่มีแผนลงทุนใหญ่ในระยะใกล้ เราจึงคาดว่าอัตราการจ่ายปันผลจะอยู่ที่ 75% ทำให้อัตราผลตอบแทนปันผลอยู่ที่ 6/7/7% 2) MEB ยังคงทำกำไรสูง โดยมี EBITDA margin อยู่ที่ 24–26% และ ROE อยู่ที่ 28–29% ในปี 2025-27F และ 3) ผลตอบแทนสูงนี้เกิดขึ้นแม้บริษัทจะอยู่ในสถานะเป็นเงินสดสุทธิ ซึ่งอยู่ที่ 1.4 พันลบ. ณ 3Q25 และ 4) เรามองว่าราคาหุ้นของ MEB ไม่แพงที่ PE ที่ 11 เท่าในปี 2026F
การเติบโตชะลอตัว เนื่องจากเศรฐกิจอ่อนแอ
ท่ามกลางกำลังซื้อที่อ่อนแอจากเศรษฐกิจที่ซบเซา ความต้องการ อีบุ๊ก (e-books) ซึ่งมีความยืดหยุ่นสูงกว่าความต้องการสินค้าชนิดอื่น จึงลดลง เราคาดว่าการเติบโตของกำไรของ MEB จะอยู่ที่ -4/3/8% y-y ในปี 2025-27F แม้ว่าจำนวนผู้ใช้งานรายเดือน (MAU) จะยังคงเพิ่มขึ้น 6% y-y ใน 9M25 แต่ขนาดการใช้จ่ายต่อผู้ใช้งาน (ticket size) กลับลดลง 8% y-y ด้วยแนวโน้มเศรษฐกิจที่ยังอ่อนแอ เราจึงคาดว่าง MAU จะเติบโตในระดับปานกลางที่ 6/5/5% y-y ในปี 2025-27F ขณะที่การใช้จ่ายต่อ MAU จะลดลง 10/5% y-y ในปี 2025-26F ก่อนฟื้นตัว 3% y-y ในปี 2027F
โมเดลธุรกิจแข็งแกร่ง
ธุรกิจอีบุ๊กของ MEB ยังคงสอดคล้องกับแนวโน้ม digital disruption ที่ดำเนินต่อเนื่อง และสามารถแย่งส่วนแบ่งการตลาดจากหนังสือเล่มได้อย่างต่อเนื่อง ด้วยลักษณะของโมเดลธุรกิจอีบุ๊กที่มากกว่า 90% ของต้นทุนมาจากค่าตอบแทนของนักเขียนและสำนักพิมพ์ ขณะที่ความต้องการสินค้าคงคลังต่ำเพียง 5–10 ลบ. ค่าใช้จ่ายลงทุนสำหรับบำรุงรักษาต่อปีสำหรับแพลตฟอร์มและแอปพลิเคชันจึงต่ำเพียง 5–10 ลบ. และการหมุนเวียนลูกหนี้สั้นเพียง 14–15 วัน ด้วยเหตุนี้ MEB จึงคงสถานะเป็นเงินสดสุทธิ พร้อมสร้างผลกำไรสูง โดยมี EBITDA margin อยู่ที่ 24–26% และ ROE อยู่ที่ 28–29% ในปี 2025–27F เราประมาณการว่า EBITDA จะอยู่ที่ 500–600 ลบ. ต่อปี ในปี 2025-27F (เทียบกับ 390 ลบ. ใน 9M25)
Incognito Lab มีกำไรเพียงเล็กน้อย
ในเดือนพฤษภาคม 2025 MEB ลงทุน 180 ลบ. เพื่อถือหุ้น 51% ในบริษัท Incognito Lab ซึ่งเป็นบริษัทไซเบอร์ซิเคียวริตี้ในประเทศไทย โดยมองว่าการลงทุนนี้สอดคล้องกับเมกะเทรนด์การเปลี่ยนแปลงสู่ดิจิทัล (digital transformation) MEB คาดว่าการเข้าซื้อกิจการนี้จะช่วยเสริมความปลอดภัยให้กับแพลตฟอร์มอีบุ๊กของบริษัท และปกป้องข้อมูลผู้ใช้งานได้ดีขึ้น โดยคาดว่าจะได้ผลตอบแทน IRR ที่ 12–15% จากการลงทุนนี้ อย่างไรก็ตาม Incognito Lab เป็นบริษัทขนาดเล็ก โดยมีรายได้ 94 ลบ. และกำไร 16 ลบ. ในปี 2024 เราจึงไม่คาดว่าการลงทุนนี้จะสร้าง ผลกำไรอย่างมีนัยสำคัญให้กับ MEB ในช่วงไม่กี่ปีข้างหน้า
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……