IVL (SELL) – ราคาหุ้นสะท้อนสเปรดที่พุ่งขึ้นแล้ว – Target Price Bt21.00, Price Bt25.00
PET spreads เพิ่มเป็นสองเท่าจากผลของสงครามตะวันออกกลาง ซึ่งเรามองว่าไม่ยั่งยืน แม้ IVL จะได้ประโยชน์จาก PET spread ที่สูงขึ้น แต่ไม่สามารถรับรู้ประโยชน์จากสเปรดในสหรัฐได้เต็มที่เพราะราคาอยู่ภายใต้สัญญา เรายังคงแนะนำ “ขาย” ด้วยซื้อขายที่ P/BV 1.1 เท่า VS ROE 4.9% ในปี 2027F
ราคาหุ้นสะท้อนสเปรดที่ไม่ยั่งยืน; แนะนำ “ขาย”
บทวิเคราะห์นี้เป็นส่วนหนึ่งของบทวิเคราะห์กลุ่มพลังงาน – “มองข้ามความขัดแย้ง” วันที่ 20 เมษายน 2026 เรายังคงคำแนะนำ “ขาย” IVL แม้จะปรับเพิ่มราคาเป้าหมายปี 2026F เป็น 21 บาท จาก 14 บาท จากการปรับเพิ่มสมมติฐาน PET spread ประเด็นสำคัญมีดังนี้ 1) การพุ่งขึ้นของ PET spread ไม่ยั่งยืน และมีแนวโน้มจะปรับลดลง เนื่องจากตลาด PET ยังคงมีอุปทานล้นตลาด 2) แม้ IVL จะได้ประโยชน์จาก PET spread ที่เพิ่มขึ้น แต่ไม่สามารถรับรู้ประโยชน์จากส่ spot US spread ได้เต็มที่ เนื่องจากโครงสร้างรายได้ส่วนใหญ่เป็นแบบสัญญา โดยธุรกิจ PET ในสหรัฐเป็นแหล่งรายได้หลักของบริษัท และ 3) แม้เราจะปรับสมมติฐาน PET spread เพื่อสะท้อนผลกระทบจากความเสียหายของโครงสร้างพื้นฐานและโรงงานผลิตวัตถุดิบที่ต้องใช้เวลาในการฟื้นฟู แต่เรายังคงมองว่า IVL มีมูลค่าสูง ซื้อขายที่ P/BV 1.1 เท่า เทียบกับ ROE 4.9% ในปี 2027F (ปีที่สมมติฐานกลับสู่ภาวะปกติ) ทั้งนี้ เราได้ปรับเพิ่มกำไร 45/4/13% ในปี 2026–28F จากสมมติฐานสเปรดใหม่
PET ยังคงอยู่ในภาวะอุปทานล้นตลาด
อุตสาหกรรม PET มีการเพิ่มกำลังการผลิตใหม่จำนวนมากถึง 12.2 ล้านตัน เทียบกับอุปสงค์ใหม่เพียง 3.7 ล้านตัน ในปี 2023–25 แม้ว่าปีนี้สมดุลตลาดจะดีขึ้นและมีอุปทานใหม่จำกัดหลังจากนี้ แต่กำลังการผลิตจำนวนมากที่เข้ามาในช่วง 3 ปีที่ผ่านมา ยังคงทำให้ตลาดอยู่ในภาวะล้น สงครามตะวันออกกลางถือเป็นปัจจัยบวกสุทธิต่ออุตสาหกรรม เนื่องจากทำให้โครงสร้างพื้นฐานและโรงงานบางส่วนของห่วงโซ่อุปทานเสียหาย ซึ่งต้องใช้เวลาในการฟื้นฟู ประกอบกับ risk premium จาก Trump จะช่วยหนุนระดับพื้นฐานของ PET spread อย่างไรก็ตาม การพุ่งขึ้นของสเปรดที่เพิ่มเป็นสองเท่าในปัจจุบันนั้นไม่ยั่งยืน เราปรับเพิ่มสมมติฐาน Asia integrated PET spread เป็น US$223/150/167 ต่อตัน (จาก US$120/124/129) และ EMEA spread เป็น US$446/379/406 ต่อตัน (จาก US$351/362/384) ในปี 2026–28F โดยใน 5 ปีที่ผ่านมา Asia spread เฉลี่ยอยู่ที่ US$205 ต่อตัน และ EMEA อยู่ที่ US$503 ต่อตัน
อาจไม่ได้รับประโยชน์เต็มที่
Asia integrated PET spread เพิ่มขึ้นเป็น US$300 ต่อตัน จาก US$160 ก่อนเกิดสงคราม ขณะที่ EMEA PET spread เพิ่มขึ้นเป็น US$571 จาก US$409 IVL ได้รับประโยชน์จากการปรับขึ้นของสเปรดในเอเชีย แต่ไม่ได้รับประโยชน์เต็มที่จากฝั่ง EMEA เนื่องจาก 85–90% ของปริมาณขายในสหรัฐอยู่ในรูปแบบสัญญา (contracted pricing) ซึ่งราคาจะถูกปรับปีละครั้ง ทั้งนี้ ธุรกิจ PET ในสหรัฐของ IVL คิดเป็นประมาณ 70% ของ EBITDA จากธุรกิจ PET ของบริษัท
มูลค่าสูงเกินจริงแม้กำไรจะสูงขึ้น
ราคาหุ้นของ IVL เพิ่มขึ้น 54% YTD และเราเชื่อว่าได้สะท้อนถึงการเพิ่มขึ้นของสเปรดเนื่องจากสถานการณ์สงครามแล้ว แม้ว่าเราจะปรับเพิ่มประมาณการกำไร แต่สำหรับเราแล้ว IVL ยังดูแพงอยู่ โดยซื้อขายที่ PE ที่ 19/25 เท่า จากฐานกำไรที่สูงอยู่แล้ว และ P/BV อยู่ที่ 1.1/1.0 เท่า เทียบกับ ROE ที่ 6.7/4.9% ในปี 2026-27F
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……