เนื่องจากการเข้าซื้อที่ดินนิคมอุตสาหกรรมใหม่ล่าช้าไปยัง 4Q22 เราจึงปรับลดกำไรของเราลง 23/28% ในปี 2022-23F แม้ว่ากำไรจะฟื้นตัวแข็งแกร่งที่ 40/70% ในปีดังกล่าว แต่ PE ที่ลดลงอย่างมากมาอยู่ที่ 19 เท่าในปี 2023 ยังคงดูแพงไปสำหรับเรา เนื่องจากกำไรที่ผันผวนสูงโดยธรรมชาติของธุรกิจขายที่ดินนิคมอุตสาหกรรม คงคำแนะนำ “ขาย”
ปรับลดกำไร คงคำแนะนำ “ขาย”
ปัจจุบัน AMATAV ขายแต่ที่ดินที่อมตะซิตี้ฮาลองเท่านั้น และที่ดินเปล่าเฟสแรกกำลังจะหมดลง บริษัทฯ คาดว่าเฟสสองจะเข้ามาในปลายปีนี้ แต่อย่างไรก็ตาม การดำเนินการนี้ช้ากว่าที่เราคาดไว้ และมีความเสี่ยงต่อรายได้จากการโอนที่ดิน นอกจากนี้ AMATAV ยังมีแผนที่จะขายโรงงานให้เช่าทั้งหมดอีกด้วย ซึ่งเราคาดว่าจะมีกำไร 800 ลบ. และหนุนให้กำไรสุทธิปี 2022F ของเราเพิ่มขึ้น 258% สำหรับกำไรปกติ เราปรับลดประมาณการลง 23/28/17% ในปี 2022-24F สะท้อนรายได้ค่าเช่าโรงงานที่ลดลงอย่างมาก รายได้การโอนที่ดินนิคมอุตสาหกรรมที่ลดลง และการลดลงของอัตรากำไรขั้นต้น หลังปรับลดกำไร เราคาดว่ากำไรปกติจะเติบโต 40/70% ในปี 2022-23F แม้จะเติบโตแข็งแกร่ง แต่ AMATAV ยังคงแพง คงคำแนะนำ “ขาย” ราคาเป้าหมาย NAV ที่ 6.6 บาท (จากเดิม 6.8 บาท)
อุปทานที่ดินใหม่ …
นิคมอุตสาหกรรม Bien Hoa อายุ 27 ปี ซึ่งเป็นนิคมฯ แห่งแรกของบริษัทฯ อยู่ทางตอนใต้ของเวียดนาม ไม่มีที่ดินขายมาแล้วหลายปี ขณะที่นิคมอุตสาหกรรม Long Than ซึ่งเป็น IE แห่งที่สองในจังหวัดใกล้เคียงต้องเลื่อนการเปิดตัวมาตั้งแต่ปี 2015 เนื่องจากกระบวนการช้าในการรับที่ดินจากรัฐบาล ส่วน IE แห่งที่สามของ AMATAV ในฮาลองตอนเหนือของเวียดนาม ซึ่งเปิดขายครั้งแรกในปีที่แล้ว ตอนนี้มีพื้นที่ขายเพียง 190 ไร่ โดยอุปทานที่ดินเฟสสอง 500 ไร่ น่าจะได้รับมอบจากรัฐบาลใน 4Q22 สำหรับนิคมอุตสาหกรรม Long Than บริษัทฯ คาดว่าจะได้รับที่ดินบางส่วนราว 10% (170 ไร่) ของพื้นที่รวมในปีนี้ ซึ่งเสร็จสิ้นการเวนคืนที่ดินแล้ว บริษัทฯ คาดว่ารัฐบาลท้องถิ่นจะดำเนินขั้นตอนสุดท้ายในการลงนามและส่งมอบที่ดินเช่าที่ดิน
…เพื่อรองรับการเติบโตของการขายที่ดิน
การลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศของเวียดนามมีแนวโน้มฟื้นตัวหลังโควิด ซึ่งฟื้นตัวแล้ว 9% ในปีที่แล้ว แต่ยังต่ำกว่าปี 2019 ราว 20% ด้วยมีอุปทานที่ดินใหม่และมาตรการโควิดสิ้นสุดลง เราคาดว่าจะมียอด presales 438/500/500 ไร่ต่อปี ในปี 2022-24F เทียบกับการขายล๊อตใหญ่ 322 ไร่ ในปี 2021 ให้กับผู้ผลิตพลังงานแสงอาทิตย์ กลุ่มลูกค้าที่คาดว่าจะขายล๊อตใหญ่ให้ได้ในปีนี้คือผู้ผลิตชิ้นส่วนรถยนต์ เราคาดว่ากำไรปกติจะเติบโต 40/70/34% ในปี 2022-24F AMATAV มี Backlog ที่ดินเพื่อการพาณิชย์ที่ Bien Hoa 75 ไร่ คาดโอนในปี 2023-25F
มูลค่าไม่น่าสนใจ
เรามองว่า AMATAV มีมูลค่าแพง แม้ว่าจะมีการฟื้นตัวที่แข็งแกร่ง แต่ยังคงซื้อขายที่ PE ที่ 33 เท่า ในปี 2022F และ 19 เท่า ในปี 2023F เนื่องจากกำไรมีความผันผวนสูงโดยธรรมชาติ เราจึงมองว่าหุ้นควรซื้อขายในช่วง 10-15 เท่า ในช่วงที่มีกำไรที่ดี รายได้ที่เกิดขึ้นประจำที่มีคุณภาพที่สูงเริ่มลดลง เนื่องจากการขายโรงงานให้เช่า เรามองว่ารายได้ค่าเช่าที่มีคุณภาพสูงจะลดลงจาก 490 ลบ. ในปี 2021 เป็น 290 ลบ. ในปี 2024F หรือเพียง 10% ของรายได้
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……