BEM (BUY) – ราคาหุ้นที่ลดลงไม่สมเหตุสมผล –Target Price Bt12.00, Price Bt8.70
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” BEM ราคาหุ้นที่ลดลง 13% YTD เทียบกับกำไรที่เติบโต 34% มาสู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ในปีนี้เป็นโอกาสในการซื้อ เรามองว่า BEM มีมูลค่าต่ำเกินไป ให้ upside 30% จากมูลค่ากระแสเงินสดของโครงการที่มีอยู่ และ 38% ของมูลค่า SOTP ของบริษัทฯ
มูลค่าต่ำเกินไป แนะนำ “ซื้อ”
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” BEM เนื่องจาก 1) ราคาหุ้นที่ลดลง 13% YTD นั้นไม่สมเหตุสมผล เมื่อเทียบกับกำไรที่คาดว่าจะเติบโตแข็งแกร่งในปีนี้ที่ 34% y-y 2) BEM ถูกประเมินต่ำเกินไป โดยให้ upside 30% จากมูลค่า DCF ของโครงการที่มีอยู่ที่ 11.3 บาท/หุ้น และ 38% ของราคาเป้าหมาย SOTP ของเราที่ 12.0 บาท/หุ้น (เพิ่มขึ้นจาก 11.8 บาท) โครงการที่อยู่ระหว่างดำเนินการของ BEM นั้นเป็นธุรกิจสัมปทานซึ่งมีกระแสเงินสดค่อนข้างคงที่ 3) เราคาดว่าปัจจัยกังวลเกี่ยวกับคดีความของสายสีส้มกำลังจะสิ้นสุดภายในหกเดือนข้างหน้า เนื่องจากคดีในศาลส่วนใหญ่ (ยกเว้นคดีเดียวที่อยู่ในชั้นอุทธรณ์) สิ้นสุดพร้อมคำตัดสินในเชิงบวกต่อ BEM การเติบโตของกำไรของ BEM ในอีก 3 ปีข้างหน้าน่าจะไม่ได้รับผลกระทบจากผลการประมูลรถไฟฟ้าสายสีส้ม
ธุรกิจที่มีอยู่แข็งแกร่ง
ธุรกิจปัจจุบันของ BEM ได้แก่ ทางด่วน และรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงิน (ค่าโดยสาร) และรถไฟฟ้าสายสีม่วง (O&M) โดยปกติโครงการเหล่านี้จะสร้างการเติบโตของกระแสเงินสดที่มีเสถียรภาพ ยกเว้นในช่วงโควิด เราคาดว่ากำไรของ BEM จะฟื้นตัวจากวิกฤตโควิดมาแตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ในปีนี้ โดยเติบโต 34/13/6% ในปี 2023-25F เราคาดว่ายอดการใช้ทางด่วนจะอยู่ที่ 95/100/101% ของปี 2019 ในปี 2023-25F (เทียบกับ 90% ใน 8M23 และ 84% ในปี 2022) และจำนวนผู้โดยสารของสายสีน้ำเงินอยู่ที่ 120/139/147% ของปี 2019 ในปี 2023-25F (เทียบกับ 119% ใน 8M23 และ 80% ในปี 2022) การเติบโตของปริมาณสามารถหนุนให้กำไรเติบโตแข็งแกร่งขึ้นมากจากผลของ operating leverage กำไรเติบโตแข็งแกร่งแม้คาดว่าจะมีรายได้เงินปันผลที่ลดลง (343-429 ลบ. ในปี 2023-25F จาก 552 ลบ. ในปี 2022) จาก บมจ.ทีทีดับบลิว (TTW) (ถือหุ้น 19%) และบมจ. ซีเค พาวเวอร์ (CKP) (ถือหุ้น 17%)
คดีที่เกี่ยวกับรถไฟฟ้าสายสีส้มกำลังจะสิ้นสุด
เราเชื่อว่าความกังวลต่อคดีความในศาลกรณีสายสีส้มจะจบลงในไม่ช้า เมื่อปลายปีที่ผ่านมามีประกาศว่า BEM เป็นผู้เสนอราคาต่ำสุดในโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้ม แต่กลุ่มบริษัทบีทีเอส (BTS) ได้ยื่นฟ้องคดีที่เกี่ยวข้องกับกระบวนการประมูลที่ไม่เป็นธรรมของรัฐบาลหลายคดีในช่วงสองปีที่ผ่านมา คดีส่วนใหญ่ในศาลได้สิ้นสุดลงด้วยคำตัดสินที่เป็นบวกต่อ BEM เหลือคดีเดียวที่อยู่ในชั้นอุทธรณ์ในศาลปกครองสูงสุด เราคาดว่าจะมีคำวินิจฉัยอุทธรณ์ภายใน 6 เดือนข้างหน้า และเราให้มูลค่าโครงการนี้ที่ 0.8 บาท/หุ้น (0.4 บาท จากสายสีส้มโดยตรง และ 0.4 บาท จากจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มเข้าไปในสายสีน้ำเงิน) ในราคาเป้าหมายของเรา
โครงการอื่นที่มีศักยภาพ
นอกจากนี้เรายังสมมติให้ BEM ชนะโครงการทางด่วน 2 ชั้นมูลค่า 3.5 หมื่นลบ. ในปี 2025F แต่ยังไม่รวม upside จากโครงการ O&M สายสีม่วงใต้มูลค่า 2.5 หมื่นลบ. เนื่องจากทั้งสองโครงการเป็นการขยายโครงการที่มีอยู่ของ BEM รัฐบาลจึงมีแนวโน้มที่จะเจรจากับ BEM เพื่อดำเนินโครงการโดยไม่ต้องเปิดประมูล
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……