BSRC (BUY) – เป็นโรงกลั่นมีเสถียรภาพมากขึ้น – Target Price Bt12.00, Price Bt10.10
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” BSRC โดยมีราคาเป้าหมายสูงขึ้นที่ 12.00 บาท เรามองว่า BSRC เป็นบริษัทโรงกลั่นที่มีความผันผวนน้อย โดยได้แรงหนุนจากอัตราการการกลั่นที่เพิ่มขึ้นและประโยชน์จากการผนึกกำลังกันกับ BCP นอกจากนี้ยังเป็นโรงกลั่นที่มี ROE สูงสุดที่ 16.5% ในปี 2024F และเพิ่มขึ้นเป็น 17% ในปี 2025F
มีความผันผวนน้อย ด้วยมีความสามารถในการทำกำไรสูง
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” BSRC ราคาเป้าหมายสูงขึ้น (ปีฐาน 2024F) เป็น 12.00 บาท (จาก 11.50 บาท) 1) เรามองว่า BSRC มีความเสี่ยงด้านการเติบโตของกำไรที่น้อยกว่าบริษัทโรงกลั่นอื่น โดยได้แรงหนุนจากการใช้กำลังการกลั่นที่ดีขึ้น และประโยชน์จากการผนึกกำลังกัน (synergy) กับบริษัทแม่รายใหม่อย่างบมจ.บางจาก คอร์ปอเรชั่น (BCP “ซื้อ”) 2) BSRC เป็นผู้กลั่นน้ำมันที่มีความสามารถในการทำกำไรมากที่สุดในกลุ่มฯ นี้ ด้วยมี ROE ที่ 16.5% ในปี 2024F เพิ่มขึ้นเป็น 17% ในปี 2025F หลังจากตระหนักถึงประโยชน์จาก synergy อย่างเต็มรูปแบบ 3) เนื่องด้วยประโยชน์จาก synergy, BSRC จึงเป็นโรงกลั่นที่มี EPS เติบโตแข็งแกร่งที่สุดที่ 93.5/14.4% ในปี 2024-25F แม้เราคาดว่า GRM จะลดลงก็ตาม เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรขึ้น 3-12% ในปี 2024-26F สะท้อนอัตราการใช้กำลังการกลั่นที่สูงกว่าคาด และ 4) เรามองว่า BSRC เป็นโรงกลั่นที่ไม่แพงที่ 7.1 เท่า PE และ 1.1 เท่า P/BV เทียบกับ EPS ที่เติบโตแข็งแกร่ง และ ROE ที่สูง อีกทั้งยังให้อัตราผลตอบแทนปันผลสูงถึง 5/6% ในปี 2024-25F อีกด้วย
อัตราการใช้กำลังการกลั่นสูงเป็นประวัติการณ์
ปริมาณน้ำมันดิบที่นำเข้ากลั่น (crude run) ของ BSRC เพิ่มขึ้นเป็นราว 150 แสนบาร์เรลต่อวัน หรืออัตราการใช้กำลังการกลั่นที่ 86% ในเดือนมกราคม ซึ่งถือเป็นระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์เมื่อเทียบกับ 68% ในปี 2023 และค่าเฉลี่ย 10 ปีก่อนรวมกิจการที่ 74% หลังจากที่ BCP เข้าซื้อหุ้น 76% ในปี 2023 BSRC ก็สามารถขายผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปให้กับสถานีบริการน้ำมันของ BCP ได้มากขึ้น เราคาดว่าอัตราการใช้กำลังการกลั่นของโรงกลั่นของ BSRC อยู่ที่ 90/92/95% ในปี 2024-26F
รายได้สถานีบริการน้ำมันเพิ่มขึ้น
BSRC ได้รีแบรนด์สถานีบริการน้ำมันเป็นแบรนด์บางจากไปแล้ว 32% ของทั้งหมด โดยตั้งเป้ารีแบรนด์ส่วนที่เหลือภายในปีนี้ จนถึงตอนนี้สถานีบริการที่เปลี่ยนชื่อใหม่โดยเฉลี่ยมีปริมาณการขายทั้งผลิตภัณฑ์และบริการที่เป็นน้ำมันและไม่ใช่น้ำมันที่ดีขึ้น เราคาดว่าปริมาณการขายที่สถานีบริการน้ำมันจะเติบโต 10/5/3% ในปี 2024-26F
หน่วย PX สามารถกลับมาเริ่มดำเนินการ
BSRC ได้ปิดโรง PX ขนาด 500 แสนตัน ตั้งแต่ช่วง 2H21 เนื่องจากอุปทาน PX ที่ล้นตลาด ในปี 2021-2023 PX-over-ULG95 spread อยู่ที่ระดับต่ำที่ US$44-228/tonne วัฏจักรขาขึ้นครั้งล่าสุดในช่วงปี 2018 สเปรดเฉลี่ยอยู่ที่ US$388/tonne ในปีนี้ เราคาดว่า PX spread จะฟื้นตัว เนื่องจากคาดว่าจะมีอุปทานใหม่ที่ต่ำลงมากที่ 1.1 ล้านตัน เทียบกับ 6.3 ล้านตัน ในปี 2023 ผู้บริหารคาดว่าบริษัทฯ จะกลับมาเริ่มโรง PX ได้ใหม่ หากตลาดเอื้ออำนวยมากขึ้นด้วยมีเสถียรภาพมากขึ้น โรง PX จะใช้เวลาหกเดือนในการกลับมาดำเนินการอีกครั้ง
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……