ERW (BUY) – อยู่ที่ Breakup value –Target Price Bt3.30, Price Bt1.83
ERW กำลังซื้อขายอยู่ที่ breakup value ที่ 1.84 บาทต่อหุ้น เรามองว่าเป็นหุ้นที่มีมูลค่าต่ำมาก (deep-value stock) และยังคงแนะนำ “ซื้อ” ERW ดำเนินธุรกิจโรงแรมแบรนด์ชั้นนำที่มีความหลากหลายและมีกำไร บริษัทฯ ยังอยู่ในช่วงขยายธุรกิจและมีฐานะการเงินที่มั่นคง
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” ERW เพราะ 1) ERW กำลังซื้อขายที่ breakup value ที่ 1.84 บาทต่อหุ้น ซึ่งเรามองว่าเป็นจุดเข้าซื้อที่มีมูลค่าต่ำมาก 2) ERW ดำเนินธุรกิจโรงแรมที่มีการกระจายความเสี่ยงในหลายกลุ่ม ภายใต้แบรนด์โรงแรมชั้นนำ (Exhibit 14) 3) แม้ว่าจำนวนนักท่องเที่ยวในปีนี้จะอ่อนแอ และทำให้กำไรลดลงราว 14% แต่เราคาดว่าการขยายโรงแรมใหม่จะหนุนให้กำไรกลับมาเติบโตที่ 19/11% ในปี 2026-27F และ 4) ERW เป็นบริษัทที่มีฐานะการเงินแข็งแกร่ง อัตราส่วนหนี้สุทธิต่อทุนคาดว่าจะอยู่ที่ 1.0 เท่า ในปี 2025F เทียบกับจุดสูงสุดที่ 2.8 เท่าในช่วงวิกฤตโควิดแม้จะมีการขยายธุรกิจ แต่เราคาดว่าจะยังมีกระแสเงินสดอิสระเป็นบวกต่อเนื่องไปในปี 2027F ทั้งนี้ในบทวิเคราะห์นี้ เราปรับประมาณการกำไรลง 1/5/8% เพื่อสะท้อนมุมมองที่ระมัดระวังมากขึ้นต่อภาคการท่องเที่ยว โดยราคาเป้าหมายปีฐาน 2025F ปรับลงเหลือ 3.3 บาท (จาก 4.0 บาท)
อยู่ที่มูลค่า Breakup value
เพื่อหามูลค่าต่ำสุดของราคาหุ้นในช่วงตลาดอ่อนแอ เราได้คำนวณมูลค่า breakup value ของ ERW ที่ 1.84 บาท/หุ้น โดยใช้มูลค่าสินทรัพย์ตามมูลค่าทางบัญชีของโรงแรมที่ ERW เป็นเจ้าของโดยตรงและไม่รวมโรงแรมที่อยู่ในรูปแบบสัญญาเช่าระยะยาวแม้สร้างกระแสเงินสดได้ก็ตาม ทั้งนี้ มูลค่าทางบัญชีคร่าวๆ ของ ERW จากงบดุลยังแสดงตัวเลขที่ใกล้เคียงกับ breakup value ของเรา ด้วยเหตุผลเดียวกัน คือ สินทรัพย์ที่เช่าไม่ได้ถูกนำมาคำนวณในมูลค่าสุทธิ ดังนั้นจึงเป็นเหตุผลที่ทำให้หุ้น ERW ส่วนใหญ่ถูกซื้อขายสูงกว่ามูลค่าทางบัญชีมาก ค่าเฉลี่ย P/BV ในช่วง 10 ปีที่ผ่านมาคือ 2.7 เท่า โรงแรมที่อยู่ในรูปแบบเช่าระยะยาวได้แก่ Grand Hyatt Erawan, JW Marriott เป็นต้น เราประเมิน EBITDA รวมของโรงแรมเหล่านี้อยู่ที่ 2.1 พันลบ. หรือคิดเป็น 69% ของ EBITDA รวมในปี 2024
ปรับตัวรับมือกับนักท่องเที่ยวจีนที่อ่อนแอ
นักท่องเที่ยวจีนคิดเป็น 15% ของรายได้รวมของ ERW ในปี 2024 ด้วยจำนวนนักท่องเที่ยวจีนมายังประเทศไทยที่ลดลง 33% y-y ใน 5M25 ERW จึงกระจายฐานลูกค้าโดยมุ่งเน้นนักท่องเที่ยวตะวันออกกลาง สหรัฐ ยุโรป และอินเดีย มากขึ้น นอกจากนี้ ERW ยังขยายธุรกิจโรงแรม HOP INN ซึ่งเน้นกลุ่มนักท่องเที่ยวในประเทศในภูมิภาคเอเชียแปซิฟิก เพื่อสร้างรายได้ที่มั่นคง ขณะที่การท่องเที่ยวภายในประเทศยังคงแข็งแกร่ง ซึ่งช่วยหนุนความต้องการโรงแรมราคาย่อมเยาของ HOP INN โดยในปี 2024 โรงแรม HOP INN สร้างรายได้ถึง 22% ของรายได้รวมของ ERW เราคาดว่า RevPar อยู่ที่ -8/+3/+6% ในปี 2025-27F ตามลำดับ
แนวโน้มอ่อนแอใน 2Q25F
เราคาดว่ากำไรปกติของ ERW ใน 2Q25F อยู่ที่ 83 ลบ. ลดลง 35% y-y และ 76% q-q เนื่องจาก 2Q เป็นช่วงโลว์ซีซั่น การลดลง y-y เป็นผลจากจำนวนนักท่องเที่ยวจีนที่ลดลง ซึ่งส่งผลกระทบต่อโรงแรมในกลุ่มระดับ 3 ถึง 5 ดาวของ ERW โดย RevPAR คาดว่าจะลดลง 10% y-y และ EBIT margin ลดลงทั้ง y-y และ q-q มาอยู่ที่ 13.9% ใน 2Q25F เราคาดว่า 3Q25F จะเป็นจุดต่ำสุดของกำไรของ ERW โดยคาดว่าจะฟื้นตัว q-q ใน 4Q25F ทั้งนี้ 3Q ยังเป็นช่วงโลว์ซีซั่นเช่นกัน และเรายังรวมต้นทุนค่าเช่าใหม่ของโรงแรม Grand Hyatt Erawan เข้ามาด้วย
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……