BBL (SELL) – กับดักมูลค่า –Target Price Bt133.00, Price Bt149.00
เราปรับลดคำแนะนำ BBL เป็น “ขาย” แม้จะซื้อขายที่ 2026F P/BV ที่ต่ำที่ 0.5 เท่า สะท้อนอัตราผลตอบแทนปันผลที่ต่ำที่สุดในกลุ่มฯ ROE ต่ำที่สุดในกลุ่ม และมีความเสี่ยงที่ NIM จะได้รับผลกระทบจากการลดดอกเบี้ยมากกว่าคู่แข่ง
วัฏจักรที่ไม่เอื้ออำนวย; ปรับลดคำแนะนำเป็น “ขาย”
บทวิเคราะห์นี้เป็นส่วนหนึ่งของบทวิเคราะห์กลุ่มธนาคาร “ผลตอบแทนมั่นคงในช่วง NIM ขาลง” วันที่ 12 กันยายน 2025 เราปรับลดคำแนะนำ BBL เป็น “ขาย” จาก ซื้อ เนื่องจาก 1) แม้เราปรับเพิ่มกำไรปี 2025-27F ขึ้น 1-5% ต่อปี เนื่องจากกำไรจากเงินลงทุนที่สูงขึ้น แต่เราปรับลดกำไรเฉลี่ย 18% ตั้งแต่ปี 2028F สะท้อนสมมติฐาน NIM ที่ลดลง แม้จะปรับมาใช้ปีฐาน 2026F แต่ราคาเป้าหมายถูกปรับลงเหลือ 133 บาท (จาก 160 บาท) 2) BBL มีอัตราผลตอบแทนปันผลต่ำที่สุดในกลุ่มฯ เพียง 5-6% ต่อปี เนื่องจากอัตราการจ่ายปันผลที่ระมัดระวังที่ 30-40% 3) พอร์ตสินเชื่อของ BBL เป็นสินเชื่ออัตราดอกเบี้ยลอยตัวถึง 92% จึงทำให้ NIM และกำไรของธนาคารได้รับแรงกดดันมากที่สุดหากมีการลดอัตราดอกเบี้ย 4) ความก้าวหน้าด้านดิจิทัลของ BBL ที่ยังล่าช้า และมีเครือข่ายสาขาจำนวนมาก ทำให้อัตราส่วนต้นทุนต่อรายได้ยังคงสูงที่สุดในกลุ่มธนาคารขนาดใหญ่ และ 5) เรามองว่า BBL เป็น “Value Trap” โดยซื้อขายที่ P/BV เพียง 0.5 เท่า ในปี 2026F สะท้อน ROE ที่ต่ำเพียง 6.7% ในปี 2027F, อัตราผลตอบแทนปันผลที่ไม่โดดเด่น และแนวโน้มกำไรที่อ่อนแอ
ให้อัตราผลตอบแทนปันผลต่ำกว่าธนาคารอื่น
BBL ยังคงอัตราการจ่ายปันผลที่ต่ำที่ 30-40% อัตราส่วนเงินกองทุนขั้นที่ 1 ที่เป็นส่วนของเจ้าของต่อสินทรัพย์เสี่ยง (CET1) ฟื้นตัวกลับมาที่ระดับที่พอใจที่ 17.5% ใน 2Q25 ซึ่งสูงกว่าระดับก่อนการเข้าซื้อ Permata Bank อย่างมาก ซึ่งต่างจากธนาคารอื่นที่ได้เริ่มปรับเพิ่มอัตราการจ่ายปันผลแล้วหรือมีแนวโน้มจะเพิ่มขึ้นในอนาคต เราจึงคาดว่า BBL จะยังคงจ่ายเงินปันผลต่อหุ้นที่ 8.5 บาท อย่างน้อยถึงปี 2027F ซึ่งแปลว่า อัตราผลตอบแทนปันผลจะอยู่เพียง 5-6% เท่านั้น เทียบกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มฯ ที่ 7-9% นโยบายการจ่ายปันผลที่ระมัดระวังนี้ยังทำให้ ROE ของธนาคารลดลงในช่วงปีที่กำไรอ่อนตัว โดยเราคาดว่า ROE จะลดลงจาก 8.3% ในปี 2024 เหลือเพียง 6.7% ในปี 2027F ซึ่งถือว่าต่ำที่สุดในกลุ่มธนาคารไทย
กำไรมีความเสี่ยงมากที่สุดหากเข้าสู่รอบลดดอกเบี้ย
เราคาดว่า BBL จะได้รับผลลบมากที่สุดจากการเข้าสู่รอบการปรับลดอัตราดอกเบี้ย เนื่องจากฝ่ายวิจัยของเราที่คาดว่าจะมีการปรับลดดอกเบี้ยนโยบายอีก 2 ครั้ง เหลือ 1.00% ภายใน 1Q26F เนื่องจาก 92% ของพอร์ตสินเชื่อของ BBL เป็นอัตราดอกเบี้ยลอยตัว ทำให้ Lending Yield ของธนาคารจะถูกปรับเกือบทันทีหากมีการลดดอกเบี้ย เราประเมินว่า อัตราดอกเบี้ยที่ลดลงทุก 25 bps จะทำให้กำไรสุทธิของ BBL ลดลงราว 8.5% เทียบกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มฯ ที่ได้รับผลกระทบเพียง 6.3%
มีข้อจำกัดในการลดต้นทุน
เราคาดว่าอัตราส่วนต้นทุนต่อรายได้ (50%) ของ BBL จะยังคงสูงกว่าของกลุ่มธนาคาร (45%) BBL ตามหลังธนาคารคู่แข่งในด้านการปรับไปใช้ดิจิทัล โดยมีการลงทุนด้าน IT ในระดับที่น้อยกว่า และยังมีความคืบหน้าในการปรับลดจำนวนสาขาและพนักงานค่อนข้างจำกัด แม้ BBL จะมี สัดส่วนสินเชื่อรายย่อยเพียง 12% แต่กลับบริหารเครือข่ายสาขาใหญ่เป็นอันดับสองของประเทศ ซึ่งถือเป็นความไม่สมดุลเชิงโครงสร้างด้านต้นทุน
เนื่องจากยังไม่มีแผนที่ชัดเจนในการปรับโครงสร้างต้นทุนนี้อย่างเป็นรูปธรรม เราจึงมองว่า BBL มีข้อจำกัดในการลดต้นทุนเพิ่มเติมในอนาคต
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……