AMATA (BUY) – เริ่มมีการโอน Backlog – Target Price Bt27.00, Price Bt16.10
เราคาดว่าความกังวลของตลาดต่อการโอน backlog ที่ช้าของ AMATA จะลดลงจากการบันทึกรายได้ที่แข็งแกร่งใน 3Q25F ด้วยมี backlog ขนาดใหญ่ที่ 2.5 หมื่นลบ. ณ 2Q25 เราคาดว่าการเติบโตของกำไรที่แข็งแกร่ง 24/25% ใน 2H25-2026F และยังคงคำแนะนำ “ซื้อ” AMATA
เริ่มโอน backlog
ยอด presales ที่แข็งแกร่งของ AMATA ที่ราว 2,000-3,000 ไร่ต่อปี ในปี 2023-24 ยังไม่ได้สะท้อนในผลการดำเนินงานอย่างเต็มที่ เนื่องจากการโอนที่ดินในนิคมอุตสาหกรรมชลบุรี 1 และชลบุรี 2 ที่ช้า ทำให้ backlog ของ AMATA เพิ่มขึ้นสู่ระดับสูงสุดที่ 2.5 หมื่นลบ. ใน 2Q25 โดยมีการโอนที่ดินล็อตใหญ่ใน 3Q25F ซึ่งเป็นที่ดินขนาด 400 ไร่ที่ขายให้กับ Hisense (ผู้ผลิตเครื่องใช้ไฟฟ้าจีน) ในชลบุรี 2 เราคาดว่า AMATA จะมีกำไร 900 ลบ. ใน 3Q25F เพิ่มขึ้น 20% y-y และ 190% q-q ด้วยแรงผลักดันต่อเนื่องไปยังไตรมาสหน้า เราจึงคาดว่า AMATA จะมีกำไร 2.1 พันลบ. ใน 2H25F เพิ่มขึ้น 23% y-y และ 180% h-h นอกจากนี้เรายังปรับกำไรขึ้นเล็กน้อย 1-3% ในปี 2025-27F สะท้อนอัตรากำไรขั้นต้นของนิคมอุตสาหกรรมชลบุรี 2 ที่ดีกว่าคาดที่ 50% เทียบกับคาดการณ์เดิมที่ 47%
Backlog คุณภาพสูง
Backlog ของ AMATA ถือว่ามีคุณภาพสูง จากประมาณการของเรา พบว่าประมาณ 35-40% ของ backlog มาจากนิคมอุตสาหกรรมชลบุรี 1 ซึ่งมีอัตรากำไรสูง ขณะที่นิคมชลบุรี 2 คิดเป็นอีกราว 35-40% และที่เหลือมาจากนิคมในจังหวัดระยอง 2 แห่ง เนื่องจากชลบุรี 1 ตั้งอยู่ในทำเลที่โดดเด่น ราคาขายจึงสูงกว่านิคมอื่นถึง 2 เท่า และสามารถทำกำไรได้มากกว่า โดยชลบุรี 1 มีราคาขายอยู่ที่ราว 12-14 ลบ. ต่อไร่ และมีอัตรากำไรขั้นต้นที่ 60-70% ขณะที่นิคมอื่นรวมถึงชลบุรี 2 มีราคาขายอยู่ที่ 6-7 ลบ. ต่อไร่ และมีอัตรากำไรขั้นต้นที่ 45-55%
Presales ชะลอตัวใน 3Q25
ยอด presales ใน 3Q25F คาดว่าจะชะลอตัว ตามข้อมูลจาก AMATA ลูกค้าชาวจีนกำลังรอการแก้ไขปัญหาเกี่ยวกับมาตรการเก็บภาษีตอบโต้ของสหรัฐฯ ซึ่งคาดว่าจะสรุปใน 4Q25 อย่างไรก็ตาม เราสงสัยว่าปัญหาอาจเกี่ยวกับความไม่แน่นอนเกี่ยวกับอัตราสุดท้ายของเกณฑ์การคํานวณสัดส่วนมูลค่าการผลิตในภูมิภาค (regional content value) สำหรับสินค้าที่จะไม่ถูกจัดให้เป็นสินค้าถ่ายลำ (transshipment products) เพื่อสะท้อนความเสี่ยงนี้ เราจึงให้สมมติฐาน presales ที่ระมัดระวังที่ 1,600 ไร่ ในปีนี้ AMATA มียอด presold ไปแล้ว 748 ไร่ ใน 1H25 และ 4Q ปกติเป็นช่วงไฮซีซั่น อย่างไรก็ตาม เรายังคงมองว่าไทยยังคงอยู่ที่ FDI เฟื่องฟู และมองว่าคาดการณ์ presales ที่ 1,600/1,400/1,400 ไร่ ในปี 2026-28F เป็นระดับที่เป็นไปได้
เป็นหุ้นที่ถูกมาก แนะนำ “ซื้อ”
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” AMATA ด้วยใหม่มูลค่า SOTP NAV ปี 2026F ที่ 27 บาท ราคาหุ้นในปัจจุบันสะท้อนเพียงมูลค่าที่ดินในไทยเท่านั้น ซึ่งหมายความว่าไม่มีการให้มูลค่าใดๆ กับธุรกิจอื่นๆ ทั้งที่ธุรกิจอื่นเหล่านี้มีสัดส่วนถึง 40% ของ EBITDA ในปี 2025F นอกจากนี้ ธุรกิจอื่นๆ ยังคิดเป็น 30% ของราคาเป้าหมาย SOTP ที่ 27 บาท/หุ้น ราคาปัจจุบันที่ 0.7 เท่า P/BV สะท้อนการขายที่ดินในปริมาณที่ต่ำอย่างไม่สมเหตุสมผล เพียงแค่ 225 ไร่ต่อปี ขณะที่ราคาเป้าหมายของเราที่ 27 บาท สะท้อน P/BV ที่ 1.1 เท่าในปี 2026F
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……