KCE (SELL) – ราคาหุ้นสูงเกินมูลค่าพื้นฐาน – Target Price Bt31.00, Price Bt43.00
ราคาหุ้น KCE ปรับขึ้น 135% YTD จากราคา PCB ที่สูงขึ้น และส่วนแบ่งตลาดที่เพิ่มขึ้นจากคู่แข่งจีน ที่ 2026–27F PE ที่ 35/23 เท่า เราเชื่อว่าปัจจัยบวกนี้ได้สะท้อนในราคาหุ้นแล้ว อีกทั้งคาดว่าการแข่งขันจะกลับมาอีกครั้งหลังภาวะอุปทานตึงตัวผ่อนคลายในปีหน้า เราจึงปรับลดคำแนะนำลงเป็น “ขาย”
มูลค่าหุ้นแพงเกินพื้นฐาน; ปรับลดคำแนะนำเป็น “ขาย”
เราปรับลดคำแนะนำ KCE เป็น “ขาย” (จาก ถือ) 1) แม้ KCE จะเป็นบริษัทที่มีคุณภาพสูงและมีทีมผู้บริหารที่มุ่งเน้นการเติบโต แต่เรามองว่าการที่ราคาหุ้นปรับตัวขึ้นถึง 135% YTD จนซื้อขายที่ PE ปี 2026–27F ที่ 35/23 เท่า ได้สะท้อนปัจจัยบวกไปมากแล้ว ทั้งการปรับขึ้นราคา PCB เพื่อชดเชยต้นทุนที่เพิ่มขึ้น และการได้รับส่วนแบ่งตลาดเพิ่มขึ้นจากผู้ผลิต PCB ของจีน 2) เรามองว่าการได้ส่วนแบ่งตลาดเพิ่มขึ้นเป็นเพียงปัจจัยชั่วคราว และคาดว่าการแข่งขันจะกลับมาในปี 2027F หลังมีอุปทาน PCB ใหม่เข้าสู่ตลาด 3) ในเชิงโครงสร้าง ผู้ผลิตรถยนต์ยุโรปยังคงเผชิญกับการสูญเสียส่วนแบ่งตลาด ซึ่งลูกค้าหลักของ KCE อยู่ในห่วงโซ่อุปทานของผู้ผลิตรถยนต์ยุโรป และ 4) แม้กำไร 1H26F จะยังไม่สะท้อนผลบวกจากการปรับขึ้นราคาขายและส่วนแบ่งตลาดที่เพิ่มขึ้น แต่เราได้รวมปัจจัยเหล่านี้ รวมถึงโอกาสได้รับคำสั่งซื้อใหม่ในประมาณการแล้ว และปรับประมาณการปี 2026–29F ราว -16 ถึง +30% ทำให้ EPS คาดว่าจะเติบโต 84/54% ในปี 2026-27F ก่อนหดตัว 4–5% ต่อปี ในปี 2028–29F และด้วยปรับมาใช้ปีฐาน 2027F ทำให้ราคาเป้าหมายของเราเพิ่มขึ้นเป็น 31 บาท จาก 16 บาท
ผลบวกที่เกิดขึ้นเป็นเพียงชั่วคราว
เราคาดว่ายอดขาย PCB ของ KCE ในสกุล US$ จะฟื้นตัว 8/3% ในปี 2026-27F จากหดตัวเฉลี่ย 9% ต่อปี ในปี 2023–25 ผลจากยอดขายรถยนต์ในยุโรปที่อ่อนแอ และการแข่งขันรุนแรงจากผลิตภัณฑ์ PCB ราคาถูกของผู้ผลิตจีน การฟื้นตัวนี้เกิดจากภาวะขาดแคลน PCB ทั่วโลกท่ามกลางการลงทุนด้าน AI ที่แข็งแกร่ง ทำให้ผู้ผลิต PCB ของจีน (36% ของอุปทาน PCB ทั่วโลก) ต้องปรับขึ้นราคาขาย 40-50% KCE ตัดสินใจปรับขึ้นราคาขายเพียง 10% ตั้งแต่เดือนกรกฎาคมปีนี้ โดยหวังว่าจะได้ส่วนแบ่งการตลาดเพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตามจาากข้อมูลของ Bloomberg Consensus ผู้ผลิต PCB จีนมีแผนเพิ่มการลงทุนถึง 86% ในปีนี้ โดยกำลังการผลิตใหม่จะเข้าสู่ตลาดในปี 2027F ดังนั้นเราจึงคาดว่าการแข่งขันที่รุนแรงจะกลับมาตั้งแต่ปีหน้า และคาดว่ายอดขายจะกลับมาหดตัวเฉลี่ย 3-4% ต่อปี ในปี 2028–29F
ส่วนแบ่งตลาดของผู้ผลิตรถยนต์ยุโรปยังคงลดลงอย่างต่อเนื่อง
ความกังวลหลักของเราต่อ KCE คือแนวโน้มเชิงโครงสร้างที่ส่วนแบ่งตลาดของผู้ผลิตรถยนต์ยุโรปจะลดลงอย่างต่อเนื่อง ลูกค้าหลักในยุโรปของ KCE มียอดขายลดลง 1.7% ต่อปี ในปี 2023–25 และลดลงอีก 5.8% y-y ใน 1H26 เนื่องจากสูญเสียส่วนแบ่งตลาดให้กับผู้ผลิตรถยนต์ไฟฟ้าจากจีนที่มีราคาถูกกว่า ยอดขายที่อ่อนแอทำให้ผู้ผลิตรถยนต์ยุโรปบางรายหันมาเลือกใช้ PCB ราคาถูกกว่าจากผู้ผลิตจีน KCE เป็นผู้ผลิต PCB คุณภาพสูง และสูญเสียส่วนแบ่งตลาด ยอดขาย PCB ของ KCE ในสกุล US$ ลดลงเฉลี่ย 9.0% ต่อปี ในปี 2023-25
รวมคำสั่งซื้อใหม่ไว้ในประมาณการแล้ว
KCE คาดว่าจะได้รับคำสั่งซื้อใหม่ขนาดใหญ่จากลูกค้าในสหรัฐฯ รายใหม่ในปี 2027F โดยคำสั่งซื้อนี้อาจมีมูลค่าคิดเป็นราว 10% ของยอดขายปัจจุบัน อย่างไรก็ตาม ความสำเร็จของคำสั่งซื้อจะขึ้นอยู่กับความสำเร็จเชิงพาณิชย์ของผลิตภัณฑ์ใหม่ที่ลูกค้ากำลังพัฒนา เราได้รวมคำสั่งซื้อดังกล่าวไว้แล้ว โดยสมมติให้คำสั่งซื้อใหม่มีสัดส่วนคิดเป็น 4/6/7% ของยอดขาย KCE ในปี 2027-29F
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……