SAWAD (BUY) – ราคาหุ้นสะท้อนมูลค่าพื้นฐานแล้ว – Target Price Bt34.00, Price Bt23.30
เราคาดว่า SAWAD จะพ้นจากช่วงการเติบโตที่ซบเซาตลอด 2 ปีที่ผ่านมา และปรับเพิ่มคำแนะนำหุ้นเป็น “ซื้อ” EPS ที่คาดว่าจะโตเฉลี่ย 11% ในปี 2026–28F หนุนโดย opex ที่ลดลงอย่างยั่งยืน สินเชื่อล็อกโฟนที่มีอัตรากำไรสูง และ credit cost และขาดทุนจากการขายสินทรัพย์ที่กลับสู่ระดับปกติ
พ้นจากกับดักการเติบโต; ปรับคำแนะนำเป็น “ซื้อ”
เราปรับคำแนะนำ SAWAD จาก ถือ เป็น “ซื้อ” 1) หลังกำไรทรงตัวในปี 2023–25 เราคาดว่า EPS จะกลับมาเติบโตเฉลี่ย 11% ต่อปี ในปี 2026–28F ทั้งนี้ เราปรับกำไรขึ้น 7–9% ต่อปี ในปี 2026–28F หลังกำไร 2Q26 ออกมาดีกว่าคาด สะท้อนค่าใช้จ่ายดำเนินงานที่ลดลง และ NIM ที่ดีกว่าคาด และด้วยปรับมาใช้ปีฐาน 2027F ทำให้ราคาเป้าหมายเพิ่มเป็น 34.0 บาท จาก 23.5 บาท 2) SAWAD กำลังเข้าสู่ช่วงที่มีโครงสร้างต้นทุนดำเนินงานลดลง จากการเพิ่มประสิทธิภาพดำเนินงานและการขยายสาขาที่ชะลอลง 3) ธุรกิจสินเชื่อล็อกโฟนจะเป็นปัจจัยหนุนการเติบโตใหม่ที่มีอัตรากำไรสูง และโอกาสขยายตัวอีกมาก 4) คุณภาพสินทรัพย์ได้ผ่านจุดต่ำสุดและเริ่มฟื้นตัวชัดเจน หลังบริษัทเร่งปรับปรุงพอร์ตสินเชื่อในปี 2023–25 และ 5) มูลค่าน่าสนใจที่ 6.2 เท่า PE และ 0.9 เท่า P/BV เทียบกับ ROE ที่ 14.4% ในปี 2027F
ค่าใช้จ่ายดำเนินงานเพิ่มขึ้นในอัตราที่ชะลอตัวลง
SAWAD กำลังเปลี่ยนแนวทางจากการเติบโตที่ขับเคลื่อนด้วยการขยายสาขาไปสู่การเติบโตที่เน้นประสิทธิภาพการดำเนินงานมากขึ้น หลังบริษัทมีสาขาครอบคลุมเกือบทั่วประเทศแล้ว โดยมี 5,815 สาขา การเปิดสาขาใหม่จึงชะลอลงมากจากเฉลี่ย 300 สาขาต่อปีในปี 2022–24 เหลือเพียง 101 สาขาในปี 2025 และ 9 สาขา ใน 1H26 เราคาดว่า SAWAD จะเปิดสาขาใหม่สุทธิ 30/20/20 สาขาในปี 2026–28F นอกจากนี้ยังกำลังนำแท็บเล็ตมาใช้เพื่อให้พนักงานสามารถออกไปให้บริการลูกค้านอกสาขาได้ แทนที่จะต้องรอลูกค้าเข้ามาที่สาขา อีกทั้งการใช้เทคโนโลยี และ AI จะช่วยให้สามารถปรับจำนวนพนักงานให้เหมาะสมมากขึ้น เราคาดว่าอัตราส่วนต้นทุนต่อรายได้จะดีขึ้นเป็น 43/42/41% ในปี 2026–28F จากสูงสุดที่ 52% ในปี 2024
สินเชื่อล็อกโฟนเป็นปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตใหม่
SAWAD เริ่มรุกธุรกิจสินเชื่อล็อกโฟน (locked-phone) มากขึ้นในช่วงต้นปี 2026 โดยธุรกิจนี้สร้างอัตราผลตอบแทน 25–30% และมีอัตราส่วน NPL ต่ำกว่า 1% หนุนโดยระบบล็อกเครื่องจากระยะไกลเพื่อบังคับให้ลูกค้าชำระหนี้ ธุรกิจนี้เป็นไปได้ดี โดยมีสินเชื่อใหม่ 1.8 พันลบ. ใน 1H26 และบริษัทตั้งเป้าสินเชื่อใหม่ที่ 3.5–4.0 พันลบ. ใน 2H26 เราคาดว่า SAWAD จะให้สินเชื่อล็อกโฟนใหม่ 5.3/7.5/10 พันลบ. ในปี 2026–28F เราคาดว่าธุรกิจนี้จะสร้างกำไรสุทธิให้ 213/388/495 ลบ. ในปี 2026–28F (ตามสัดส่วนการถือหุ้นที่ 72%) หรือ 4/6/7% ของกำไรทั้งหมดในปี 2026-28F เราเชื่อว่าตลาดธุรกิจสินเชื่อล็อกโฟนยังอยู่ในช่วงต้นของการเติบโต โดยคาดว่าอุตสาหกรรมโดยรวมจะอยู่ที่ราว 4.4 หมื่นลบ. ในปี 2026F ทำให้ยังมีพื้นที่ให้เติบโตได้อีกมากก่อนที่จะเริ่มเผชิญการแข่งขันด้านราคา
การลดความเสี่ยงของพอร์ตสินเชื่อเริ่มเห็นผล
คุณภาพสินทรัพย์ของ SAWAD พลิกฟื้นชัดเจน โดยมีปัจจัยหนุนจากการปรับพอร์ตออกจากธุรกิจสินเชื่อเช่าซื้อรถจักรยานยนต์ (25% ของสินเชื่อรวมใน 2Q26 จากจุดสูงสุดที่ 32% ในปี 2023 และหันมาเน้นสินเชื่อจำนำทะเบียน และสินเชื่อสินเชื่อล็อกโฟนมากขึ้น ยอด NPLs ทรงตัวต่อเนื่อง 8 ไตรมาส ขณะที่สินทรัพย์ยึดคืนลดลงเหลือเพียง 0.2% ของสินเชื่อใน 2Q26 จากสูงสุดที่ 1.0% ใน 3Q23 ทำให้ผลขาดทุนจากการขายสินทรัพย์ยึดลดลงเหลือเพียง 35 ลบ. ใน 2Q26 จากจุดสูงสุดที่ 490 ลบ. ใน 1Q24 ดังนั้น เราจึงคาดว่า credit cost จะกลับเข้าสู่ระดับปกติที่ 210/210/200 bps ในปี 2026–28F และผลขาดทุนจากการขายสินทรัพย์อยู่ที่ 344/400/400 ลบ. ในปี 2026–28F
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……