BEM (BUY) – มีปัจจัยหนุนรออยู่ – Target Price Bt8.20, Price Bt6.60
เรายังคงแนะนำ “ซื้อ” BEM โดยคาดว่าจะมีปัจจัยหนุนหลายประการในช่วง 2 ปีข้างหน้า ซึ่งได้แก่ การเพิ่มอัตราส่วน Debt Covenant ซึ่งจะช่วยคลายความกังวลเรื่องการเพิ่มทุน, การปรับขึ้นค่าผ่านทาง 10 บาท/เที่ยว ในปี 2028F และโครงการใหม่ ได้แก่ ทางด่วนสองชั้น และรถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้
ปัจจัยหนุนกำลังทยอยเข้ามา คงคำแนะนำ “ซื้อ”
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” BEM จากปัจจัยหนุนหลายประการในช่วง 2 ปีข้างหน้า 1) เราคาดว่า BEM จะได้รับการอนุมัติจากผู้ถือหุ้นกู้ภายในเดือนนี้เพื่อเพิ่มอัตราส่วน Debt covenant จาก 2.5 เท่า เป็น 3.0 เท่า ซึ่งจะช่วยคลายความกังวลเรื่องการเพิ่มทุน 2) เราคาดว่า BEM จะได้รับงาน 2 โครงการในปี 2027F ได้แก่ โครงการทางด่วนสองชั้น และสัญญา O&M รถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้ 3) การได้รับงานทางด่วนสองชั้นมีแนวโน้มมาพร้อมกับการต่ออายุสัมปทานทางด่วนเดิมของ BEM อีก 22 ปี 4) การปรับขึ้นค่าทางด่วน 10 บาท/เที่ยว ในเดือน ก.ย. 2028F น่าจะผลักดันกำไร BEM ทำให้ทำสถิติสูงสุดใหม่ในปี 2029F โดยค่าผ่านทางที่เพิ่มขึ้นจะช่วยชดเชยผลขาดทุนจากรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันออก ซึ่งคาดว่าจะเปิดให้บริการในปี 2028F ได้บางส่วน เราได้รวมผลขาดทุนจากสายสีส้มตะวันออกที่ 582 ลบ. ในปีแรกของการดำเนินงานในปี 2028F ซึ่งเดิมเราสะท้อนโครงการนี้เฉพาะในการประเมินมูลค่า SOTP เท่านั้น และด้วยปรับมาใช้ปีฐาน 2027F ทำให้ ราคาเป้าหมายเพิ่มขึ้นเป็น 8.20 บาท จาก 8.00 บาท
ความกังวลเรื่องความเสี่ยงจากการเพิ่มทุนผ่อนคลายลง
จากแผนการลงทุนในโครงการต่างๆ ได้แก่ ทางด่วนสองชั้น, รถไฟฟ้าสายสีส้ม 2 ช่วง และรถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้ เราคาดว่า BEM จะใช้งบลงทุนรวม 5.3 หมื่นลบ. ในปี 2026–30F เราคาดว่าอัตราหนี้สินสุทธิต่อทุนของ BEM ซึ่งไม่รวมหนี้ที่รัฐบาลค้ำประกัน จะเพิ่มจาก 2.2 เท่า ในปี 2025 เป็น 2.6 เท่า ในปี 2027F และแตะจุดสูงสุดที่ 2.9 เท่า ในปี 2030F BEM จะจัดประชุมผู้ถือหุ้นกู้ในวันที่ 15 ก.ย. 2026 เพื่อขออนุมัติปรับอัตราส่วน Debt covenant จาก 2.5 เท่า เป็น 3.0 เท่า และเราคาดว่าผู้ถือหุ้นกู้จะอนุมัติคำขอดังกล่าว
ฐานกำไรใหม่ในปี 2029F
เราคาดว่ากำไรของ BEM จะเติบโตแบบปกติที่ 2/5% ในปี 2026–27F โดยได้แรงหนุนจากปริมาณการใช้ทางด่วนและจำนวนผู้โดยสารรถไฟฟ้าที่เติบโต 1–2% ต่อปี รวมถึงค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่ลดลง เราคาดว่ากำไรจะลดลง 9% ในปี 2028F จากผลขาดทุนของรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันออกในปีแรกที่เปิดดำเนินงาน โดยมีการปรับขึ้นค่าผ่านทาง 10 บาท/เที่ยวในเดือน ก.ย. 2028F ช่วยชดเชยผลกระทบได้บางส่วน เมื่อการขึ้นค่าผ่านทางส่งผลเต็มปี เราคาดว่ากำไรจะเติบโต 23% ในปี 2029F และทำสถิติสูงสุดใหม่
แผนรัฐบาลกำหนดค่าโดยสารสูงสุด 45 บาท
รัฐมนตรีว่าการกระทรวงคมนาคมตั้งเป้าเริ่มใช้เพดานค่าโดยสาร 45 บาทกับรถไฟฟ้าทุกสายตั้งแต่ 1 ม.ค. 2027 โดยรัฐบาลจะต้องเจรจากับผู้ประกอบการ รวมถึง BEM เกี่ยวกับรูปแบบการอุดหนุนค่าโดยสาร ปัจจุบันค่าโดยสารรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงินของ BEM อยู่ที่ 17–44 บาท/เที่ยว ขึ้นอยู่กับระยะทาง ภายใต้โครงการที่เสนอ BEM มีแผนขอรับการอุดหนุน 2 ส่วน ได้แก่ 1) ชดเชยส่วนต่างค่าโดยสาร 100% สำหรับผู้โดยสารเดิม และ 2) ชดเชยค่าใช้จ่ายดำเนินงานที่เพิ่มขึ้นจากจำนวนผู้โดยสารที่สูงขึ้นภายใต้โครงการ เราไม่คาดว่าโครงการดังกล่าวจะส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อกำไรของ BEM
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……