บทวิเคราะห์นี้ เรามุ่งเน้นไปที่กลุ่มเครื่องดื่มชูกำลัง เรามองว่ากลยุทธ์ด้านราคาล่าสุดของ OSP เป็นทฤษฎีเกม (Game Theory) ที่อาจเป็นบวกต่อ CBG ผู้ซึ่งสามารถเลือกที่จะมีส่วนแบ่งตลาดเพิ่มขึ้น หรือทำตามคู่แข่งในการเพิ่มราคาผลิตภัณฑ์หรือทำทั้งสองอย่างตามลำดับ เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรของ CBG ขึ้น และคงคำแนะนำ “ซื้อ”
ทฤษฎีเกม (Game Theory)
กลุ่มอุตสาหกรรมเครื่องดื่มชูกำลังของไทยมีมูลค่าราว 2.7 หมื่นลบ. โดยมีผู้เล่นหลัก 3 ราย โดยมีบมจ. โอสถสภา (OSP) ครองตลาดในสัดส่วน 55%, 20% โดย บมจ. คาราบาวกรุ๊ป (CBG) และ 11% โดย Red Bull Thailand เครื่องดื่มชูกำลังในประเทศไทยมีกลุ่มลูกค้าเป้าหมายคือผู้มีรายได้น้อยที่ต้องการคาเฟอีนในราคาถูก และราคาสินค้าอยู่ที่ 10 บาท/ขวด ตลอด 30 ปีที่ผ่านมา อัตรากำไรขั้นต้นของผู้ประกอบการอยู่ในช่วง 35-36% กลยุทธ์สำคัญของ OSP ในปีนี้ คือการเพิ่มฐานราคาให้สูงขึ้นเป็น 12 บาท ซึ่งเรามองว่าเป็นทฤษฎีเกมที่ OSP คาดหวังให้คู่แข่งทำตาม โดยเฉพาะท่ามกลางต้นทุนการผลิตที่สูงขึ้น และทุกคนได้ประโยชน์
มุมมองของเรา
เรามองว่าเกมนี้อาจเกิดขึ้นได้ใน 4 กรณี ได้แก่ กรณีแรก ซึ่งเป็นกรณีที่ดีที่สุดของ OSP คือเมื่อ CBG และผู้เล่นรายอื่น ดำเนินการปรับราคาขึ้นเช่นกัน และทุกคนมีอัตรากำไรที่สูงขึ้น ขณะที่ส่วนแบ่งตลาดยังคงเหมือนเดิม ซึ่งเรามองว่ากรณีนี้เป็นไปได้น้อยที่สุด ด้วย CBG ยังคงมีอัตรากำไรขั้นต้น และ ROE ที่สูง เราจึงไม่คาดว่า CBG จะดำเนินการตาม กรณีที่สอง กรณีที่ดีสำหรับ OSP ถ้า CBG รอที่จะได้ส่วนแบ่งตลาดก่อนที่จะปรับขึ้นราคาตาม ซึ่ง OSP น่าจะสูญเสียส่วนแบ่งตลาดบางส่วน แต่ยังคงได้ประโยชน์สุทธิต่อกำไรจากการขึ้นราคา ขณะที่กรณีนี้เป็นกรณีที่ดีที่สุดสำหรับ CBG ซึ่งจะได้ทั้งส่วนแบ่งที่เพิ่มขึ้นและอัตรากำไรที่สูงขึ้น กรณีที่สาม เป็นกรณีที่เลวร้ายสำหรับ OSP คือเมื่อ CBG ตัดสินใจที่จะไม่ปรับขึ้นราคา และได้ส่วนแบ่งตลาดเพิ่มขึ้นอย่างมากจนหักล้างประโยชน์ที่ได้จากการปรับขึ้นราคาของ OSP ทั้งหมด กรณีที่สี่ กรณีเลวร้ายที่สุดสำหรับ OSP คือเมื่อสูญเสียส่วนแบ่งตลาดอย่างมากจนต้องยกเลิกนโยบายการขึ้นราคา ซึ่งกรณีนี้จะจบลงด้วยการมีส่วนแบ่งตลาดที่ลดลง และราคาขายเท่าเดิม ซึ่งจากสี่กรณีนี้ส่วนใหญ่ CBG จะได้รับประโยชน์
คาดการณ์กำไรภายใต้กรณีต่างๆ
เนื่องจากเพิ่งจะเริ่มต้น และเราไม่ได้มั่นใจว่าจะจบลงที่กรณีใดข้างต้น เราจึงยังคงประมาณการกำไรของ OSP เช่นเดิม ขณะที่ปัจจุบัน CBG ยังคงราคาขาย และเริ่มเห็นการเติบโตของปริมาณขายในบางพื้นที่ เราจึงปรับเพิ่มกำไรของ CBG ขึ้น เนื่องจากได้ประโยชน์ในทุกกรณี โดยเราปรับเพิ่มกำไรของ CBG ขึ้น 4/6/5% จากการมีส่วนแบ่งตลาดที่เพิ่มขึ้นเล็กน้อยโดยไม่มีการปรับขึ้นราคา Exhibit 7-11 แสดงให้เห็นถึง earnings sensitivity ของทั้งสองบริษัทภายใต้ 4 กรณีข้างต้น
ชอบ CBG มากกว่า
เรายังคงแนะนำ “ซื้อ” CBG เนื่องจากบริษัทฯ ได้ประโยชน์ในทุกกรณี ในขณะที่ปรับลดคำแนะนำเป็น “ขาย” สำหรับ OSP (จาก ถือ) ด้วยมีมูลค่าแพง หลังราคาหุ้นปรับขึ้นหลังประกาศกลยุทธ์ด้านราคาเมื่อปลายเดือนก.พ. สำหรับ valuation เรามองว่า CBG น่าสนใจมากกว่า ด้วยซื้อขายที่ 27 เท่า 2022F PE เทียบกับ EPS ที่เติบโต 44% ขณะที่ OSP ซื้อขายที่ 30 เท่า เทียบกับ EPS ที่เติบโต 9%
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……