BGRIM (BUY) – กลับมาเติบโต – Target Price Bt14.00, Price Bt12.30
เราปรับคำแนะนำ BGRIM ขึ้นเป็น “ซื้อ” ด้วยมองกำไรกลับมาเติบโตได้ หลังความเสี่ยงของอัตรากำไร SPP ลดลง เราคาด EPS เติบโตเฉลี่ย 14% ต่อปีในช่วงปี 2025-27F บนความต้องการใช้ไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นจากแนวโน้ม FDI ที่ยังเติบโต และการรับรู้กำไรจากโรงไฟฟ้าพลังงานลมนอกชายฝั่ง และโครงการดาต้าเซนเตอร์
ปรับคำแนะนำเป็น “ซื้อ”
ในบทวิเคราะห์นี้ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งของบทวิเคราะห์กลุ่มสาธารณูปโภคของเรา “สถานการณ์ SPP ดูดีขึ้น” วันที่ 27 สิงหาคม 2025 เราปรับกำไรปี 2025-27F ของ BGRIM ขึ้น 15-20% เพื่อสะท้อนมุมมองของเราว่าผลกระทบจากความเสี่ยงด้านนโยบายต่อธุรกิจ SPP ซึ่งเป็นหน่วยธุรกิจหลักของบริษัทฯ โดยคิดเป็น 67% ของกำลังการผลิตนั้นเริ่มคลี่คลาย เราจึงปรับคำแนะนำ BGRIM ขึ้นเป็น “ซื้อ” (จากเดิม ถือ) ด้วยราคาเป้าหมายที่สูงขึ้นเป็น 14.0 บาท/หุ้น (จาก 10.0 บาท) หลังการปรับกำไรและเลื่อนปีฐานเป็นปี 2026F เราคาด EPS ของ BGRIM จะเติบโตได้ 23/7/14% ในปี 2025-27F หนุนโดย 1) การใช้ไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นจากกลุ่มลูกค้าอุตสาหกรรม (IU) ด้วยการลงทุนจากต่างประเทศ (FDI) เข้ามาในนิคมอุตสาหกรรมของพันธมิตรธุรกิจ SPP หลักอย่าง บมจ. อมตะ คอร์ปอเรชัน (AMATA) ยังคงแข็งแกร่ง 2) โรงไฟฟ้าพลังงานลมนอกชายฝั่ง Nakwol (ถือหุ้น 50%) ทยอยเริ่ม COD จาก 100MW ใน 4Q25F เป็น 740MW ในปี 2028F และ 3) การเริ่มรับรู้กำไรจากโครงการดาต้าเซนเตอร์ขนาด 100MW ในไทย (ถือหุ้น 40%) ตั้งแต่ปี 2027F
ความเสี่ยงของอัตรากำไร SPP ลดลง
เราปรับสมมติฐานอัตรา spark spread จากการขายไฟฟ้าให้กลุ่มลูกค้า IU ของ BGRIM ขึ้นเป็น 1.33/1.26/1.25 บาท/kWh ในปี 2025-27F (เดิมที่ 1.29/1.23/1.23 บาท/kWh) จาก 1) ต้นทุนราคา pool gas มีแนวโน้มลดลง 2) การแทรกแซงค่าไฟฟ้าของรัฐบาลในช่วงหลังดูมีความสมเหตุสมผลมากขึ้น และส่งผลกระทบต่อัตรากำไรของกลุ่มโรงไฟฟ้าน้อยลง และ 3) เราเชื่อว่ารัฐบาลจะสามารถบรรลุเป้าหมายการลดราคาไฟฟ้าเหลือ 3.7 บาท/kWh (จากปัจจุบันที่ 3.95 บาท) ได้ผ่านการปรับโครงสร้างกลไกราคา pool gas โดยไม่ส่งผลกระทบต่ออัตรากำไรของ SPP อย่างมีนัยสำคัญ
ได้ประโยชน์จากแนวโน้ม FDI เร่งตัว
เราคาด BGRIM จะได้ประโยชน์จากแนวโน้ม FDI ของประเทศไทยที่ยังแข็งแกร่งต่อเนื่อง (ดูเพิ่มเติมในบทวิเคราะห์กลุ่มนิคมอุตสาหกรรม “FDI ยังคงเติบโตต่อเนื่อง” วันที่ 31 กรกฎาคม 2025) เรามองว่ายอดขาย pre-sales ที่ดินของ AMATA ที่เร่งตัวขึ้นในช่วงปี 2021-24 ซึ่งมักนำมาสู่การทยอยเริ่มเปิดดเนินงานของโรงงานหลังจากนั้น 2-3 ปี จะทำให้ปริมาณขายไฟฟ้าให้ลูกค้า IU จากโรงไฟฟ้า SPP ของ BGRIM เติบโต 3/2/2% ในปี 2026-28F (จาก -2% ในปี 2025F) และปริมาณขายไอน้ำเติบโตเฉลี่ยปีละ 3% (จาก 2%) ซึ่งเรามองการเติบโตนี้มาจากอุตสาหกรรมการผลิต เป็นหลัก และยังไม่รวมการใช้ไฟฟ้าที่จะเพิ่มขึ้นจากการลงทุนดาต้าเซนเตอร์ในไทย เนื่องจาก BGRIM ยังดูระมัดระวังในการทำสัญญาระยะยาว และอาจต้องมีการลงทุนเพิ่มเติมเพื่อรองรับความต้องการดังกล่าว
การเติบโตจากธุรกิจใหม่
นอกจากการเติบโตตามปริมาณการขายไฟฟ้าของ SPP ที่เพิ่มขึ้นแล้ว เรายังมองสองธุรกิจจะเป็นปัจจัยหนุนการเติบโตเพิ่มเติมสำหรับ BGRIM โดยคาดว่าส่วนแบ่งกำไรจากโครงการ Nakwol จะเพิ่มขึ้นเป็น 2.0 พันลบ. เมื่อดำเนินงานเต็มปี 2029F ในขณะที่กำไรจากโครงการดาต้าเซนเตอร์แห่งแรกขนาด 100MW ทยอยเพิ่มขึ้นเป็น 700 ลบ. ในปี 2030F
ติดตามรายละเอียดเพิ่มเติมได้ใน……